国泰君安 步入不确定因素消化期
不确定因素消化期。当前市场步入各类不确定因素消化期，短期市场情绪修复将是指数震荡走高的核心驱动力。资管新规落地，相较征求意见稿，正式稿延长了过渡期、新增了新规适用的机构、引入了摊余成本法、对资产进行了严格地标准化定义、放宽了合格投资者范围等，充分表明了管理层严控风险的思维、服务实体经济的目标、平稳过渡的制度安排。我们认为，资管新规落地更加明确了政策方向，过渡期大幅延长有助于之前相关预期的阶段性消化。
市场风险偏好出现结构性分化。不同于2017年的买入并持有策略，2018年的市场更倾向于“变则通，通则达”。目前市场持续处于外围不确定因素扰动中，但尚未造成显著的基本面影响。在这种状态下，市场风险偏好在不同主体之间将出现显著分化——风险偏好较高投资者的交易行为更为激进，风险偏好较低的投资者则持续关注不确定因素的扰动，交易行为也就更为注重防御，这一点在春节以来的行情中已有所表现。2018年3月以来，市场整体呈现“高估值高涨幅、低估值高跌幅”特征，目前估值居前三的国防军工、通信和计算机板块分别上涨了10.21%、5.36%和5.92%，而估值后三位的银行、钢铁、地产板块则分别下跌了13.24%、14.85%和8.98%。伴随着市场风险偏好结构性分化态势的加剧，投资者的交易策略也应顺势而为。
二季度不确定因素仍然不容忽视。1）利率快速下行趋势难以持续。我们认为，利率不具备持续快速下行基础，反而中美利差等映射的国际资本回报率匹配压力将引导利率向上修复，从而对市场估值提升预期仍有影响。2）金融领域去杠杆的展开和推进。一方面，资管新规落地，配套细则有望陆续出台，可能涉及理财新规、标准化债权类资产具体认定、商业银行信贷资产投资限制、资管产品设计的具体制度等，金融领域去杠杆仍在持续推进中。另一方面，结构性去杠杆继续发力，经济增长预期或出现波动。3）海外不确定预期仍有反复，将持续影响市场风险偏好。
关注二线消费和制造业中的TMT领域。短期来看，周期品中期行情的持续性逻辑存疑，前期一线消费蓝筹面临“估值—业绩”难以超预期压力。相对而言，从业绩稳定性出发，结合市场风险偏好的结构分化趋势，我们更加看好经济平稳增长背景下消费领域的边际增长贡献，看好三四线城市消费升级下的大众消费品，以及新兴经济动能接力老经济动能背景下预期逐步修复、业绩有支撑的制造业中的TMT板块。主题投资方面，重点推荐核电、数字信息化、芯片国产化等概念板块。
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