什么是“裸卖空”

    ■上海中期期货研究所 王舟懿

    说到股指期货，不少投资者就会将股指期货里的做空和境外一些股票市场的“裸卖空”弄混淆。事实上，这两者存在很大的不同，完全不是一个领域的概念。所谓“裸卖空”，是指投资者在没有借入股票的情况下，直接在市场上卖出手中根本没有的股票，并在约定期限内从市场买入该股票交付的行为。股指期货是以股价指数为标的物的标准化期货合约，双方约定在未来的某个特定日期，可以按照事先确定的股价指数的大小，进行标的指数的买卖，到期后通过现金结算差价来进行交割。

    股指期货和裸卖空存在以下几方面的区别：

    首先，“裸卖空”是部分境外股票市场的一种交易方式，在我国并不存在，股指期货市场不存在所谓“裸卖空”现象。具体来说，“裸卖空”主要是指股票单向卖空；而股指期货实行双向交易机制，多空对立统一，天然均衡。“裸卖空”这种“先行卖空”的现货股票交易机制在我国国内是完全禁止的，但在美国起初并不违法，直到2008年金融危机之后才全面禁止。此前，美国证券监管机构也很少对这类交易施以严格监管，甚至一些“裸卖空”者在超出T+3结算日未能借入股票交付买者，也仍能继续交易一段时间。但是，滥用“裸卖空”并对股价进行操纵的行为容易造成股市价格剧烈波动，极易引发市场系统性风险，因此在金融危机时期，美国禁止了“裸卖空”交易。

    其次，是交易机制的不同，裸卖空具有“先行卖空”的机制，由于其卖出的是不存在的股票，而只要在交割日期前买入股票即可完成交易，机构在进行此类操作时交易量往往非常庞大，使得股票价格剧烈波动，因此这种机制交易风险较大。而在我国市场，法律不允许机构和个人卖出帐户里未持有的股票。对股指期货来说，其实行的是双向交易机制，可以做多也可以做空，多空头寸均衡且一一对应，因此全市场的头寸不可能存在净多或者净空，市场呈现相对中性，这与裸卖空有本质区别。

    再次，是交易目的不同。裸卖空以股票为交易对象，通过先卖空后买入交付股票以期获得投机收益。大量“不存在”的股票空头可以在交割日前购回，令投资期间股票容易被操纵且对股价造成大幅波动，引发系统性风险。而股指期货做空交易，则主要分为三种投资目的：一是预期股指方向波动，进行单边看空操作获取投机收益；二是在现货市场拥有股票头寸，通过卖出股指期货对冲风险，实现套期保值目的；三是通过期现价差进行组合套利。对于单边看空交易，由于建立空头必须要有相应多头，因此不会创造单边新合约；对于套期保值，由于投资者本身持有现货多头头寸，卖空期指只是为了实现对冲，因此能使期指合约价格趋于合理，减缓市场风险；对于期现套利而言，其本身存在的目的就是发现市场不合理价差，并通过交易，使期现价差趋于合理范围，维护市场稳定。

    值得注意的是，在金融危机、欧债危机爆发之后，欧美市场相继暂停了裸卖空交易，以维护市场稳定。而与裸卖空不同的是，在金融海啸爆发后，监管机构并未对做空股指期货做出任何限制；相反，股指期货成交量和持仓量还有所上升，也正因为股指期货为市场提供了充足的流动性，使市场风险得到一定程度的释放，这也印证了作为标准化风险管理工具的股指期货在全球金融市场中所发挥的重要作用。-CIS-