德邦基金：从股债比价看大盘蓝筹股估值

    本报记者 昌校宇

    近期A股震荡调整，市场对大盘蓝筹估值高低与后续走势的分歧有所加大。德邦基金总经理助理、基金经理提云涛在接受《证券日报》记者采访时表示，在这样的时点上，与其紧盯分时波动，不如回到可验证、可计算的定价依据上。

    在市场宽幅震荡时，提云涛习惯观察两个指标：一是无风险收益率的位置，二是上市公司盈利的位置。前者影响估值水位，后者决定估值能否站住。

    在提云涛看来，评估大盘蓝筹股的价格是否合理，以沪深300指数的市盈率为锚是较为自然的起点。当前的沪深300指数经过成份更替，科技制造链条在指数里的权重持续抬升，大盘成长龙头的分量并不轻。成长性的加入抬高了估值的中枢，这就意味着，如果只拿沪深300指数当下的PE（市盈率）与历史均值比，并据此判断“已经跌到几分位”，并不全面。

    因此，还需要加上一把尺子——长期国债的无风险收益率。据提云涛观察，2026年11月份以来，沪深300指数滚动市盈率约在13倍至14倍之间，放在过去十年里接近中位水平。但把估值与无风险收益率结合来看，10年期国债收益率已落到1.6%附近的历史低位区间，和十年前2.7%左右的水平相比，几乎下了一个台阶；而沪深300指数的盈利收益率还在7%附近，两者之间的股权风险溢价处在近十年约80%的高位分位。便宜从来不是“PE绝对值低”，而是当放弃无风险收益之后，换来的那份补偿相对充分。按这个标准看，大盘蓝筹的相对估值是低的。沪深300指数的股息率在3%附近，比10年期国债收益率高出约140个基点，这在过去十几年里是较为少见的位置。

    提云涛进一步分析称，再往下一层，把蓝筹股拆成两类看。一类是经营稳定的公司。估值本来就不在高位，分红扎实、现金流充足，市净率并不高，譬如电力、高速、港口以及一些金融公司等。对这类资产，逻辑相对简单——价格已经计入较多悲观预期，剩下更多是时间的问题。另一类是仍有成长性的公司。长期看，我国经济仍具韧性，产业升级也在持续推进。这些成长型公司经过前期调整，股价回撤发生在盈利没有同步恶化的情况下，说明更多是情绪扰动而非基本面变化。把未来的成长性折进来，PEG（市盈率相对盈利增长比率）是友好的，估值落在一个合理且偏低的位置。将这两类合在一起，观察大盘蓝筹股的收益机会便有据可循：稳定的一类提供支撑，成长的一类打开弹性空间。

    这一轮调整，沪深300指数自年内阶段高点出现较明显回撤，部分股票回撤更多，提云涛结合已披露的上市公司三季报数据分析称，成份股盈利仍处在正增长区间，ROE（净资产收益率）也出现了企稳回升的迹象。随着经济逐步回升，盈利也有望同步改善。股价跌了、盈利基本面未出现同步恶化，现在正处在一个需要耐心的位置。

    在提云涛看来，市场从不缺波动，缺的是波动里还站得住的逻辑和耐心。锚定可信的逻辑，剩下的交给时间和纪律。

（编辑 孙倩）