监管打“补丁”整顿债券代持

    发生在2016年末的国海证券假章门事件给债市带去的巨大信任裂痕，至今仍令市场心悸，事件也暴露出债券代持这一领域的监管空白。北京商报记者1月4日获悉，一行三会于日前发布《关于规范债券市场参与者债券交易业务的通知（银发[2017]302号）》（以下简称“302号文”）整顿乱象。根据302号文的条款来看，流动性、杠杆率、风险监管等指标将作为今后监管和处罚的重要依据，严禁线下交易，控制杠杆率，并要求全程留痕控风险。业内人士认为，302号文是对国海证券债券代持事件做出的强力补丁。

    限制债券代持

    302号文共包含13项内容，主要包括限制代持、控制债券交易杠杆比率等。具体来看，302号文要求，市场参与者应通过信息技术手段审慎设置规模、授信、杠杆率、价格偏离等指标，实现债券交易业务全程留痕。对金融机构回购和逆回购余额设置的一个限额属于全新的监管口径。302号文提出，债券市场参与者应严格遵守央行和各金融监管部门制定的流动性、杠杆率等风险监管指标要求，并合理控制债券交易杠杆比率。

    市场参与者需向金融监管部门报告的情形分五种，包括存款类金融机构自营债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上季度末净资产80%的；其他金融机构，包括但不限于信托公司、金融资产管理公司、证券公司、基金公司、期货公司等，债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上月末净资产120%的等。

    对债券代持的重拳规范是302号文中颇受关注的一点。要求包括：任何债券回购交易需要签订回购主协议，远期交易需要签订衍生品主协议。严禁抽屉协议或变相组合交易规避内控和监管；除债券发行分销期间的代申购、代缴款外，其他任何形式的债券代持都被划入买断式回购里面。

    填补政策空白

    在业内人士看来，302号文可以算得上是债市健康发展的一份基石性文件。申万宏源固收首席分析师孟祥娟对北京商报记者表示，302号文对债券代持行为提出了明确要求，之前在国海证券假章门事件后，市场行为已经尽量规范，“就差政策上补这个补丁了”。

    中信证券固定收益明明团队也认为，302号文的出台是对2016年四季度国海证券债券代持事件做出的强力补丁，由于债券代持行为的普遍存在，债券市场参与者的真实交易杠杆率无法得到准确计量，相应风险无法做到合理把握，表面上看整个债券市场杠杆率较低，但由有债券代持等线下实质加杠杆行为的存在，整个债券市场的真实杠杆率很有可能远远大于公开披露数据，看似风平浪静，实则暗流涌动。

    所谓债券代持，是指在不转移实质所有权的情形下，请他人代持有债券的业务，不是标准的金融术语，长期以来处在灰色地段。

    据业内人士介绍，债券代持的操作方式为：机构将自己买来的债券转让给代持机构，并约定在一定时间内以一定的价格买回。实际上，这个过程涉及两份协议，一份是明面的债券卖出协议，而另外一份则是债券卖出时附带的远期买回协议，双方一般不公开。有时候双方甚至根本不签协议，也不盖章，仅凭信任。

    加上债券代持能满足金融机构短期融资、增加杠杆、避税等需求，乃至帮助机构在考核时灵活调整，冲击排名或掩盖亏损，因此广受欢迎。但代持这种形式，也令杠杆可以无限放大，风险容易积累。

    熨平杠杆率波动

    很长一段时间以来，债券代持呈现多头监管局面，监管难度大。一位券商固定收益业务资管管理人介绍，债券交易主体为银行、非银行金融机构、公司，监管部门涉及银监会、证监会、保监会、国资委等部门，处于多头监管的局面。表面上看既有机构监管又有业务监管，但实际操作过程难度却很大，效果并不好。

    此外，对于302号文对债券市场参与者的行为规范、债券交易的业务规范以及债券交易的加杠杆规模限定三个方面的规定，明明团队认为，可以判断监管当局对于金融去杠杆的监管内涵在不断延伸，监管诉求已不再是压低债券市场参与者杠杆率这么简单，对于线下交易的围追堵截以及代持业务的入表操作不能简单理解为去杠杆，这同时也就意味着相关数据的可获得性在增加，金融数据统计的涵盖也将更加全面，利于监管当局更准确地把握市场的系统性风险程度。

    该团队同时指出，302号文对于去杠杆的监管超越了市场的传统认知，以往有关去杠杆的文件中，仅是对加杠杆限额做出了相关规定，即监管对象局限于资金的融入方，而302号文对于债券市场资金融出方的融出规模也做出了相应的限额规定。可以预见的是，在未来债券市场杠杆率数据真实性不断增强的前提下，对于债市杠杆率的逆周期调节将会使得杠杆率对于货币政策变化的弹性降低，无论流动性或丰或缺，杠杆率都将保持在一定的平稳区间之中，相比以往宽货币加杠杆紧货币去杠杆带来的杠杆牛以及资产价格的大幅波动，未来债市走向对于货币政策的敏感度或将下降。