大参林：两广龙头进入业绩加速期强烈推荐评级
[摘要]
大参林于2018年4月26日公布2017年年度报告，公司2017年实现收入74.21亿元，同比增长18.29%；实现归母净利润4.75亿元，同比增长10.41%；实现扣非归母净利润4.73亿元，同比增长7.92%；每10股派发现金股利6元（含税）。2018年Q1营业总收入达20.34亿，同比增长17.11%；归母净利润为1.47亿元，同比增长25.39%；扣非后归母净利润为1.39亿元，同比增长16.54%。公司整体业绩符合我们的预期。
扩张速度加快，新建并购双轮驱动，2018Q1门店数突破3200家，18年全年目标新增门店1500家。截止2017年底，公司门店数量达2985家，较去年同期新增576家（2016年净新增488家），其中自建门店575家，收购58家（已签约未交割门店173家），关闭57家；2018年Q1新增263家（其中自建130家、收购门店133家），闭店14家，门店总数达到3234家；公司2018年预计全国范围内自建门店约700家，参股并购门店约800家，门店扩张速度大幅加快。
区域布局方面，截止2018Q1，公司华南地区门店数达到2712家，华东地区门店数达到157家，华中地区门店数达到365家。
广西与河南增长情况突出，2017年度广西新增门店148家，收入同比增长36.79%，河南新增门店84家，收入同比增长54.39%。
我们认为，公司在不断稳固广东区域优势的同时，也在省外不断验证自身异地扩张的能力。
公司门店数量实现突破的同时，门店坪效也得到了明显提升。
月均平效方面，2017年公司月均平效达2831.93含税/平方米（其中华南、华东、华中三地月均平效分别为2940、1866、2134含税/平方米），相较于2016年的2207含税/平方米，公司月均平效有较大幅度提升，充分反映了公司新门店的不断成熟以及经营效率的提升。
公司医保定点率快速提升，会员体系日益完善。受医保政策利好，公司2017年的医保门店数达2332家，占门店总数的78.09%较2016年的66.04%有较大幅度的提升。同时，公司通过对会员的细分管理，加大对会员各项活动的投入，大大提升了会员满意度，也积累了大量优质、高忠诚度的会员。
利润率受新开店影响，毛利率略有下降，销售费用率略有上升。
公司主营业务毛利率从2016年的39.06%下滑至2017年的38.88%，主要原因在于，第一，加大的促销让利、会员回馈力度，导致毛利率下降；第二，公司重点培育的中药饮片品类，毛利率仅为29.35%，低于公司平均水平，拉低了公司整体毛利。
费用方面受到新开店数量增加影响，公司2017年销售费用率为25.91%，同比上升0.95pct；管理费用率为4.67%，同比下降0.05pct；财务费用率为0.35%，同比下降0.09pct，整体净利率为6.40%，同比下降0.43pct。
盈利预测：我们预计2018-2020年归母净利润分别为5.88亿元、7.38亿元、9.25亿元，同比分别增长24%、25%、25%，公司2018-2020年EPS分别为1.47元、1.84元、2.31元。对应2018-2020年PE估值分别为45X、36X和29X。鉴于公司门店扩张提速，上调公司至“强烈推荐”评级。
风险提示：开店计划不及预期；新增与原有门店盈利能力不及预期；费用端出现不可控因素。（方正证券）
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