当成长股风格投资者退出时

    用每年分红的情况对公司进行估值，可能是价值投资者最重视的投资考量。

    闻韶

    近期与新老朋友相聚，听到最多的是有关股市投资损失的讨论。每一笔投资之前，投资者的分析感觉都是有理有据的，但是行情的发展并没有兑现预期。在笔者看来，认真考虑成长股投资者和价值股投资者的行为，可以提高对投资风险的认识水平。

    在一本讲述做空机会的海外投资专著中，赫然写着“当成长股风格投资者退出时，但价值投资者仍然不认同公司的估值水平”。如果从这一角度去理解许多优质股票的股价走势，很多投资者能够主动避免一些曾经看上去很有价值的失败投资。

    一个常见的说法是，一家公司净利润增长率超过30%，所处行业尽管过了高速发展期，但是近年市场规模仍然可观，再加上公司高管股权激励、关注市值等等，考虑到公司市盈率也不高，所以对公司进行了重点投资。而2018年以来，A股行情走势让人揪心，符合上述条件的公司股票何其多也。

    其实，在中国经济迅速增长的大环境下，上述投资思路非常常见，如果公司净利润增长率超过50%甚至达到100%，那么市场可能会给予公司50倍甚至100倍市盈率的估值水平。此时，公司的增长率决定了公司的市值，无论今年市盈率估值有多高，在高增长率的作用下，投资者一致预期公司第二年的市盈率水平马上大幅下降。

    增长率对于成长股公司，更像是一个杠杆因素，一旦增长率增加或者下降，公司市盈率和每股盈利同向波动，造成公司估值水平所谓的戴维斯双击或者双杀。然而，价值股投资者对于增长率远远不如成长股投资者敏感，这也不是他们考量投资的首要因素。

    在今年估值普遍下移的A股市场氛围下，少数公司估值走势非常稳健，连续以及较高比率的分红是这些公司的主要特征。在与一些公司高管交流时，笔者了解到海外机构以及国内许多价值类投资者机构非常重视公司分红的比率以及连续性。用每年分红的情况对公司进行估值，可能是价值投资者最重视的投资考量。甚至，一些公司连续多年40%比例分红，公司的长期股东还提出能否继续提高分红比例。

    笔者随机调取了一些成长股的分红情况，发现10%到20%的分红率较多，其实这对于成长股也可以理解。行业处在中高速增长时期，公司与其将多数分红给予股东，不如用于自身的经营投资，预计可以创造更多的利润。然而，一旦公司利润增速下滑，曾经的优势瞬间转变为公司的劣势，并将重创公司市值水平。

    经济发展和科技创新，催生了一大群细分行业的优质公司上市并进一步发展，然后不断重复着高速成长，然后逐渐转变为稳健发展的态势。在此过程中，二级市场投资者其实是后知后觉的，各类风险投资和其他专业机构早在公司高速发展初期已经大量布局，加上IPO也需要时间，最后终于在A股相遇时，投资者已经面临着较大的投资风险。在公司估值剧烈变动时期，投资者需要调低自信心，在整体市场环境不好时，更要减少对公司未来估值过于乐观的预期。

    （作者供职于证券时报）