跌落神坛 苹果的好日子是否一去不复返了？

摘要

由于FQ1指引疲软，苹果股价跌至150美元下方。

数据显示，新兴市场疲软可能是由于贸易战和经济疲软，而非创新。

服务和可穿戴设备的销售记录为未来奠定了基础。

以旧换新的iPhone可以成为降低新兴市场平均售价摩擦的关键。

大量股票回购和可能出现的中国反弹使该股成为抢购，交易价格低于每股盈利预测下调10倍的EV。

尽管有迹象显示市场已经对苹果（AAPL）利空，但该公司甚至进一步令投资者失望。我之前的研究所看到的"节日礼物"已经变成格林奇偷走礼物的情况。对中国发生的事情以及iPhone的平均销售价格（ASP）是否过高都存在很大的恐慌，但股价在这里过于引人注目，股价下跌了近40％，并且更新的指引中仍有许多积极迹象混杂在一起。

图片来源：Apple网站

问题

该公司在关于削减FQ1号码的新闻稿中占据了大部分时间，讨论了新兴市场特别是大中华区的问题。贸易战和中国游戏审查的结合可能导致其美洲和欧洲背后的第三大市场过度疲软。

根据去年的数据，苹果的FQ1总销售额为883亿美元，大中华区的销售额为180亿美元。对于FQ1的销售额下降约43亿美元至84美元，人们不得不假设大中华区销售额减少约24％至140亿美元以下。

资料来源：Apple FQ1'18摘要数据

苹果公司在新闻稿中特别谈到大中华区的收入不足：

事实上，我们的大部分收入都不足以达到我们的指导，而且我们在全球范围内的收入同比下降超过100％，发生在大中华地区的iPhone，Mac和iPad上。

所以这个声明并没有真正解决原来的指导中有多少削减是由于大中华区。请记住，苹果公司最近指导FQ119的收入为890亿美元至930亿美元，因此在中期点，这一更新的指引是削减了70亿美元。假设大中华区的收入减少至少50亿美元的指引削减，其他新兴市场领域如亚太其他地区的预期也出现了大幅下滑。

在我们看来，这实际上是指导削减的一线希望。很多中国问题都可以作为与贸易战相关的民族主义，而部分是2018年大部分时间共产党政府未批准新的在线视频游戏的产品。缺乏新的游戏批准可能会导致消费者不需要最新的iPhone玩这些手机游戏。12月底的新游戏批准可以在2019年提供顺风。

这些问题在短期内是可以解决的，因为美国和中国可能会同意贸易协议，因为这些弱势数据伤害了两国。此外，中国政府最近开始批准新的手机游戏。最终结果将是市场焦点转移到仍然强劲的行业：

· 服务 - 增长28％至108亿美元

· 可穿戴设备 - 同比增长50％。

价格点问题

苹果公司推出指导意见之前的明确迹象是该公司的iPhone价格点存在问题。Apple在其网站上有以下iPhone折价交易：

资料来源：Apple 网站

该交易允许消费者通过交易使用过的iPhone来以较低的价格购买新的iPhone。上面的例子表明iPhone 8+在新的X型号上提供350美元的折扣。

以旧换新交易并不新鲜，但苹果近期对这些交易持积极态度。该公司需要这些二手手机为新兴市场的消费者提供折扣手机，而1000美元以上的手机无法为大众买单。

由于苹果已将平均销售价格从2014年的600美元水平推升至最近一季度的近 800美元，因此该问题在过去几年中得到了支撑。

美国和欧洲的平均售价上涨对捕捉高端用户转向长时间持有智能手机有意义。最好的例子是，如果用户从智能手机保持两年到三年，那么从650美元到1000美元的高级手机价格将达到相同的月度价格。

回购救援

股价疲软为12月份净现金头寸为1300亿美元的公司带来了机会。考虑到苹果公司在9月季度以1230亿美元现金结束，该公司在上一季度增加了约70亿美元的净现金头寸。

资料来源：Apple 回归资本史

一个很好的问题是苹果在本季度用现金做了什么。假设公司产生了大约255亿美元的自由现金流，与去年相比，经营现金流略微增加（去年FQ1为283亿美元）和资本支出（去年FQ1为28亿美元），该公司本季度向股东返还了约185亿美元。季度股息为35亿美元，股票回购约为150亿美元。

该公司本季度的平均份额为47.7亿，低于去年的51.6亿。全年股价下跌约8％，较上季度的48.5亿股下跌约1.6％。

好消息是，在第一季度前三个季度每季度花费超过200亿美元之后，苹果公司在本季度回归了激进的股票回购。随着计划成为净现金中性，这家科技巨头仍然处于强势地位，可以回购高达20％的流通股，市值降至6750亿美元。这一估计甚至不会影响一家公司每年产生500亿美元以上的自由现金流量，具体取决于这些更新后的数字如何影响未来的现金流量。

考虑到一旦中国和新兴市场问题得到解决，很多缺口可能会重新出现，投资者需要将这些保持低于每股盈利预测。这些数字的上行实际上可能发生，因为苹果能够将股票数量再减少5个百分点，而当该股票的市值达到1万亿美元时，其净现金为1300亿美元。

YCharts对当前财年数据的AAPL EPS估算

根据额外的股票回购，FY20的14美元+每股盈利预测可能有5％的上行空间。这些数据可能甚至没有完全预测该公司如预期那样减少股票数量，从而为估计提供额外的上行空间。

当然，风险在于苹果不会重新夺回大中华区的这些销售损失。在这种情况下，考虑到该公司每股现金27美元，更新后的每股盈利预测接近12美元现在仍然具有可观的价值。

售价142美元，苹果公司的回报率低于10倍每股盈利预测的EV。如果大中华区的收入恢复，如果业务没有改善并且具有巨大的上行潜力，该公司将面临下行保护。

投资者建议

苹果公司强烈表明，由于美国，意大利，韩国，墨西哥和越南等多元化国家的收入创历史新高，这种疲软与贸易战和其他中国特定问题有关。这家科技巨头可能需要解决潜在的iPhone价格问题，但飙升的服务和可穿戴设备的收入表明该公司最终可以解决iPhone问题。

无论是否有大中华区收入的反弹，股票都太便宜了。根据我的预期，苹果有可能超过原有的每股盈利预测，部分归因于大量股票回购，股票有可能在适当的时候回到历史高位。

市场对一些市场疲软进行了过度推断。投资者需要避免恐慌低于150美元的诱惑，并长期留在苹果。