中报如期兑现，政策持续微调
国内经济8月见底后将逐月改善
1）中报整体亮眼，结构分化明显，而成长和价值的增速预期分化将收敛。截至8月28日，全部A股中报披露率83%，已披露样本2021Q2单季度/上半年净利润同比增速分别为34%/42%，整体十分亮眼，但结构分化显著，增速最高的行业集中在上游工业品，其Q2单季同比106%，大类行业中工业/消费/医药/TMT/大金融单季盈利同比分别为68%/11%/14%/22%/23%。但是，对于市场热度高的锂电、半导体、光伏赛道股，尽管业绩优异，但在投资者充分预期下，其中报披露后7个交易日相对上证综指平均超额收益仅为0.27%。另外，考虑上游工业品盈利将随着PPI同比逐步回落，而热门赛道估值已透支了未来预期，随着经济预期改善，正预期差比较集中的价值消费板块配置性价比预计将继续提升。
2）财政与货币政策持续逆周期微调，托底基本面预期。财政政策继续发力布局跨年和跨周期调节：8月截至27日地方债净融资4834亿元，其中专项债净融资4630亿元，近半月发行提速明显，目前发行进度已达到全年预算规模的59%。虽然基数原因预计社融增速未来几个月仍然疲弱，但后续专项债追赶进度预期下，本轮信用周期下行的“融资底”已不远。货币方面，预计央行对9月份到期的6000亿元MLF将全额续作，且四季度仍有全面降准空间。同时，当前信用风险有序而缓慢释放的背景下，银行间流动性预计将长时间保持宽松。
3）8月国内经济处于年内低点，预计后续将逐月改善，疫情扰动风险降低。消费方面，8月末各地散点疫情已显著缓解，本轮疫情对国内消费的冲击在9月将明显缓解，服务消费景气有望回升。投资方面，地方债发行提速稳定基建投资预期，地产去库存和缩表下，四季度竣工预计也将回暖。供给方面，虽然上游商品涨价仍在抑制中下游生产，但7月底中央政治局会议批评运动式减碳后，政策已开始积极应对，缓解阶段性供需矛盾，近期部分露天煤矿取得用地批复就是有代表性的信号。预计国内三季度经济运行处于年内低点，其中8月数据大概率为三季度低点，后续经济将逐月改善。随着疫苗接种率提升和积极应对，未来国内经济再受疫情扰动的概率较低。
政策纠偏和舆情规范，以及信用风险有序释放后，风险偏好9月探底后将逐步回升
1）随着政策落地和舆情规范，市场对政策的误读将继续纠偏。政府已经在主动纠偏市场的政策认知，中央财办副主任韩文秀表示，共同富裕不搞“杀富济贫”，要继续把做大蛋糕和分好蛋糕两件事情办好。同时，根据新华社报道，国家网信办8月27日已启动专项整治，重点聚焦财经类“自媒体”账号，严惩“黑嘴”，这将明显改善市场情绪受错误舆论和政策误读的影响。我们认为，共同富裕方针以及未来相应的政策配套并不会伤害市场化的商业逻辑，共同富裕的政策边界在于“民生刚需”，其核心在于提升居民的幸福感与获得感，主要涉及住房、教育等板块以及平台型企业的垄断问题。近期关于医美和加强“饭圈”乱象治理的政策显示，绝大部分行业政策都是立足长远的规范性政策，而非颠覆性政策。
2）信用风险缓慢有序释放，对A股预期压制逐步缓解。国内信用周期处于下行阶段，信用风险暴露不可避免。8月17日中央财经委员会第十次会议强调，要处理好“稳增长”和“防风险”的关系，避免发生次生金融风险。我们预计未来对违约案例的处理会更为谨慎，会以金融系统性稳定为前提，后续信用风险处置力度和节奏都会统筹推进；虽然信用风险的充分释放需要时间，但在政策呵护下整体风险可控。随着未来代表性案例的解决方案明确，信用风险对市场的压制也将继续缓解。
海外流动性忧虑暂缓
A股市场流动性紧平衡有望改善
1）美联储9月宣布Taper的预期下降，对A股实际影响有限。鲍威尔在刚结束的JacksonHole的讲话与7月在美联储FOMC的内容基本一致，其对于美联储后续收紧流动性的鸽派表述主要表现在两点：第一，讲话用更多篇幅表达通胀是“暂时性”的，并指出美联储不应对其过度反应；第二，讲话明确了Taper与加息没有必然关联。总体而言，鲍威尔的讲话对Taper的预期引导较为充分，美联储9月立即宣布Taper的概率下降，讲话当天美股、美债和美元的市场表现均为鸽派解读。另外，Taper对A股的影响或相对有限。除了美联储市场沟通已较为充分外外，A股在新兴市场中具备防疫和周期错位的优势。而且，随着Delta病毒带来的全球疫情反复，预计后续Taper的执行过程会更加谨慎。
2）预计市场流动性紧平衡状态将在9月改善。8月活跃的交投背后，市场资金风险偏好下行：一方面，场内杠杆资金的交易热度不升反降，杠杆资金整体的成交贡献率明显下滑，截至8月25日，A股融资成交占比已从7月的11.6%下滑至9.9%；另一方面，公募和私募产品的仓位8月也在继续下调，外资净流出亦比较明显。如前所述，随着基本面预期和风险偏好回升，我们对未来资金恢复流入继续保持乐观态度。另外，渠道调研数据显示过去一周公募机构净申赎率为-1.1%，属于正常范围，私募仓位处于年内中等偏下水平。同时，公募机构整体维持了较快的新产品发行节奏，主动权益类产品的发行热度不减，市场热点相关的被动型产品发行热度也很高。综合考虑仓位、申赎、发行等几个维度，预计9月机构端资金流出的压力已经不大，市场流动性紧平衡状态有望改善。
9月A股将迎来
布局四季度行情的最佳窗口
1）9月是布局A股四季度行情的最佳窗口。随着货币和财政政策的逆周期微调持续推进和效果积累，以及疫情扰动消散，预计经济在8月见底后将逐月改善。政策误读和信用风险对市场压制的高峰已过，而Taper即使落地对A股的实质影响也非常有限，压制A股风险偏好的因素在九月将被充分消化。随着基本面预期和风险偏好的探底和回升，9月将迎来布局A股四季度行情的最佳窗口。
2）保持均衡配置，寻找正向预期差，提前布局四季度行情。配置方面，预计9月市场重心将继续由成长向价值转移，我们依然建议在成长制造和价值消费之间保持均衡，并考虑左侧布局消费、医药，寻找细分赛道的正向预期差。具体配置思路上有两个方向：1）成长制造板块需更加重视估值和盈利的匹配程度，推荐三季度业绩有望持续超预期的机械、军工、化工的中上游高弹性品种；2）左侧布局价值板块中高景气的消费和医药，尤其是经营状态良好、但前期受交易或政策因素影响大幅调整的细分行业，推荐次高端白酒、服务机器人、疫苗，以及港股的啤酒、服饰龙头。
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