复牌股价创两年新低 资本市场只是对华晨中国没信心？

    华晨宝马，将成为首个跨越传统合资“楚河汉界”的乘用车企业，宝马集团作为外方股东持股比例将达到75%。

    昨日，华晨中国发布公告称，计划向宝马集团出售其子公司所持华晨宝马25%股权，转让价格为290亿元人民币，相应华晨宝马估值为1158亿元。

    股权交割，传言最终成为现实

    合资股比放开，在业界一直是极具争议的热点话题。针对本次股权转让，支持者认为，有了宝马的增资更容易做大市场，尽管华晨的份额少了，但不意味着收益减少。反对者则认为，对技术相对落后的国内车企来说，这一切来得太早，唯恐我国沦为外资企业的代工厂。

    同时，资本市场对股比放开对股权开放态度并不乐观。昨日临时停牌的华晨中国在今天复牌。开盘后华晨中国股价持续下行，盘中最低跌逾30%，低见7.51港元，创逾两年新低。今日以7.90港元价格收盘。

    根据今年6月国家发展改革委、商务部联合发布的《外商投资准入特别管理措施（负面清单）》，今年7月28日起，取消专用车、新能源汽车整车制造外资股比限制，2020年取消商用车外资股比限制，2022年取消乘用车外资股比限制以及合资企业不超过两家的限制。

    其实，早在政策出台之初，业界便有消息传出：宝马将成为第一个改变合资公司股比的企业，其在华晨宝马股比将突破50%并计划提升到75%。然而，当时华晨方面立即否认了这一传闻。

    为何传言变成现实？

    在本周雷克萨斯传出国产化的消息时，就曾引发舆论对未来合资、独资模式的讨论。笔者曾发文指出：合资股比放开不必过度恐慌，无论是增资还是购买股权，只要没有中方的首肯，外资也没有绝对控股的可能。

    那么，华晨为何同意股权交割？

    事实上，作为华晨中国旗下的重要资产，华晨中国对华晨宝马太过依赖。

    根据华晨中国2018中期财报显示：集团未经审核应占合资企业业绩由2017年上半年26.66亿元增加37.9%至2018年同期36.77亿元。主要由于集团间接拥有50%权益的合资企业华晨宝马所贡献盈利增加所致。而在2017年，华晨宝马对集团净利润贡献较2016年增加31%至52.38亿元。这意味着，如果扣除宝马的利润贡献，华晨中国实则亏损，净亏损达8.62亿元。在2016年，剔除宝马对华晨贡献的39.98亿元的纯利，华晨中国2016年的净利润将为负6亿多元，同样处于亏损状态。

    “拥有50%权益的合资企业华晨宝马所贡献盈利增加所致”，华晨宝马对华晨中国的意义非同一般。

    笔者认为，以上是促成华晨中国与宝马持股变动的前提，而宝马与长城的“暧昧关系”则是催化剂。

    早年，宝马需要利用华晨中国打通大陆汽车市场，也确实向华晨中国输送了不少利益。如今，我国汽车行业外资股比限制的放宽只是一方面。更主要的是，长城汽车向宝马抛出了橄榄枝，并且与宝马在今年7月签订和合作协议，宝马在国内的市场进一步拓宽。

    华晨中国，前程何在？

    分析人士认为，股比调整后，对华晨中国来说将面临净利润和市场竞争的双重考验，其必须利用4年的窗口期提升自身技术、盈利能力才能在未来的市场竞争中“活下去”。

    从花旗发表德最新研究报告来看，已将华晨中国的评级从“买入”下调至“沽售”，并将目标价下调73%，从28.9港元降至7.7港元。

    花旗认为，宝马增持合资公司股权的决定，可能影响华晨中国的业绩，加上花旗预期第四季汽车行业前景欠佳，故将华晨2019年和2020年度的纯利预测分别下调17%和25%。花旗预计华晨中国将派发73亿元人民币特别股息，意味著新估值上限为9.63港元。

    我们注意到，虽然华晨宝马25%股权转让交易需到2022年才能实现交割，但是今日复牌的华晨中国股价已出现明显下滑。为何投资者要在当下确定4年后的交易？

    其实，此前中国宣布放开外资股比限制时，汽车股就曾出现普遍大跌，主要因为目前国内大部分车企主要盈利还依赖合资企业贡献，股比调整意味着大量利润流向外方股东。

    或者，更直接的说就是资本市场对合资股比放开的不自信。

    谈到现阶段放开股比，中国汽车工程学会理事长，兼任中国汽车人才研究会理事长付于武曾表示：“作为业内人士我们希望能多给一些时间，我们也给出一个时间表：八年或十年。因为，我们的研发、技术可以再有三个轮回，就是36个月是一个研发周期。如果三轮的话，我想我们的工程师、研发体系、体系能力会更强。”

    躺着赚钱的时代终究要过去，股比放开倒逼自主品牌做大做强。笔者认为，对于现阶段的华晨中国来说挑战大于机遇。目前，集中存在的问题包括产品设计、成本控制、自主研发能力，以及对市场的反应速度与洞察能力。

    当然，资本市场的“看衰”不能完全预示未来的走向，但却能反应出广泛投资者对未来中方车企的看法与信心。笔者认为，未来中方车企应当在渠道、销售、甚至服务等创新环节上，争夺更大话语权与掌控能力。当然，更需要让外资方看到中方在某些领域、环节的价值与不可替代性。哪怕是未来与外资商讨股比，也要有更多讨价还价的资本。