打破最长“空窗” 央行重启逆回购意味深长

    时隔36个工作日之后，今天中国央行重启逆回购操作，开展1600亿元7天期逆回购操作，结束最长连停纪录，当日实现净投放1600亿元。严格地说，这是10月26日以来央行首次通过公开市场渠道实施流动性净投放。

    由此举可见，央行维持流动性合理充裕的态度不会改变，“货币政策收紧”的言论并不正确。市场方面有观点指出，制约货币宽松的因素依然存在的情况下，央行逆回购的出现也意味着央行短期内不会再进行降准、降息等操作。

    今年以来，央行货币政策工具的灵活度和针对性较之以往有了显著提高。有评论指出，2019年的货币政策在继续与财政政策进行深度融合的同时，实现货币政策工具的最优组合也是目标之一。

    央行重启逆回购原因解析

    央行在公告称重启操作的理由是，为对冲税期、政府债券发行缴款和金融机构缴存法定存款准备金等因素的影响，维护银行体系流动性合理充裕。据中国证券报梳理，具体原因如下：

    ？对冲税期影响。由于12月15日是星期六，本月主要税种申报纳税期限顺延至12月17日。按以往经验来看，12月17日是税期高峰，是税期因素对流动性影响最大的时候。

    ？对冲政府债券发行缴款的影响。上周五财政部发行的30年期国债和91天期贴现国债于今日缴款，缴款量合计580亿元。政府债券发行缴款是资金从银行体系流向央行（央行经理国库）的过程，因此会造成基础货币回笼效应。

    ？对冲金融机构缴存法定存款准备金的影响。15日是本月中旬例行的法定存款准备金缴存或退款的日子，同样因为节假日因素，顺延至17日进行。考虑到年底银行揽储的影响，一般存款通常会在12月份大幅增加，扩大缴准基数，银行体系需要补缴法定准备金。

    因此，今日影响银行体系流动性的因素较多，容易产生叠加作用，造成流动性供求失衡，这正是央行重启逆回购操作的原因所在。

    市场方面预计，年底较大规模资金到期可能进一步加大资金面的波动，本次央行重启逆回购操作将是年底流动性安排的序幕，央行大概率在24日再开展流动性净投放对冲逆回购到期影响，完成资金面稳定安全跨年。

    央行短期内或不会再进行降准、降息等操作

    央行重启7天期逆回购操作，是为了弥补年底财政投放前暂时形成的流动性供给缺口。逆回购到期回笼后可与年底财政投放形成适量对冲和有序衔接，确保年底流动性不出现剧烈波动。总的来看，央行还是不太希望流动性过于充裕。

    中国证券报评论指出，从这一点来说，央行逆回购的出现，降低了年底流动性波动风险，加之随后财政支出可能形成可观的流动性供给，能够确保年底流动性保持合理充裕，甚至可能明显推高流动性总量，因此年底再实施降准没有太大必要。

    降息方面，近年来，央行致力于推动货币政策调控框架转型，核心是从数量调控为主转向价格调控为主。“价格”越发成为货币政策操作关注的指标。10月以来，央行关注较多、市场上最有代表性的利率指标——银行间7天期债券回购利率DR007运行中枢稳定在2.6%一线，日常在2.5%-2.7%的区间内波动，并未出现明显上涨。按照先前经验，2.55%-2.7%被视为央行合意的DR007利率走廊，当利率低于或高于这一区间，往往会触发央行逆向调控。既然近期利率没有突破走廊，央行也就没有必要进行调控。

    12月13日，中国金融四十人论坛（CF40）学术顾问、中国人民银行行长易纲出席“新浪·长安讲坛”，发表题为《中国货币政策框架：支持实体经济，处理好内部均衡和外部均衡的平衡》的演讲（传送门：一个多小时，易纲主要讲了这八点（附PPT）），为理解这一现象提供了线索。在谈到货币政策时，易纲阐述了两点看法：一是货币政策要兼顾内外部均衡；二是央行正在实践由数量调控为主向价格调控为主的转变。

    由此可见，在当前内外形势下，货币政策难收紧，但恐怕也难大放松。本周美联储再次加息是大概率事件，美元指数仍维持强势，在这个时点上降准乃至于降息，将进一步压缩中美货币市场利率利差，从而可能加大稳汇率的难度。

    货币政策核心应是优化政策组合

    降准、降息只是工具

    12月13日召开的中共中央政治局会议在部署明年工作时强调，要辩证看待国际环境和国内条件的变化，增强忧患意识；要保持战略定力，注重稳扎稳打，加强协调配合，聚焦主要矛盾，把握好节奏和力度，努力实现最优政策组合和最大整体效果。

    有观点指出，由此可以预见，2019年的货币政策在继续与财政政策进行深度融合的同时，实现货币政策工具的最优组合也是目标之一。

    今年以来，除了降准之外，央行共增加了再贷款、再贴现额度3000亿元，引导金融机构加大对民营和小微企业的资金支持力度。此外，央行创纪录的连续36个交易日暂停逆回购、等额续作对冲MLF到期资金、以降准置换MLF资金、中央国库现金定存等货币政策变化让货币政策工具的灵活度和针对性较之以往有了显著提高。

    证券日报评论认为，对货币政策工具最优组合的探索，其实就是疏通货币政策传导机制的过程。在这个过程中，也许需要通过降准降息来打通某些关口，但它发挥的也仅是辅助的推动作用而已。在当前的国际国内经济形势下，货币政策的核心应该是优化政策组合，以实现政策初心，未来降准会有但只是一个政策工具，且继续使用的边际效果会显著降低。

    证券日报评论称，优化政策组合是明年货币政策的一个重点，另外两个重点则是继续加大改革开放为人民币汇率的稳定提供更多支撑，同时强化机构监管以防范重大风险。改革开放指的是债券市场及资本市场，包括在中国香港发行央票等，这些对于人民币汇率的稳定都发挥着积极作用。后者则主要体现的是监管思路的变化，金融稳定需要完善对系统重要性金融机构的监管。