重组“松绑” 科技产业并购迎政策红利

    近日，证监会就修改《上市公司重大资产重组管理办法》公开征求意见，包括认定指标收缩、认定期限收缩、创业板可被借壳、配套融资恢复，力度较大，超出市场预期。分析人士表示，政策调整有利于改善科技资产流动性，促进产业链并购，长期来看，符合产业趋势的并购会成为主流。

    政策松绑

    为进一步理顺重组上市功能，激发市场活力，证监会对现行监管规则的执行效果开展了系统性评估，拟进一步提高《上市公司重大资产重组管理办法》（简称《重组办法》）的“适应性”和“包容度”，拟作四点修改：拟取消重组上市认定标准中的“净利润”指标；拟将“累计首次原则”的计算期间进一步缩短至36个月；拟支持符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板重组上市；拟恢复重组上市配套融资。

    华泰证券认为，修改《重组办法》有助于存量企业并购重组进一步松绑、借壳上市交易更加市场化，直接融资占比提升，存量市场与增量市场形成改革竞争，整体资本市场改革更进一步。

    以取消重组上市认定标准中的“净利润”指标为例。有市场观点认为，以净利润指标衡量，一方面，亏损公司注入任何盈利资产均可能构成重组上市，不利于推动以市场化方式“挽救”公司、维护投资者权益。另一方面，微利公司注入规模相对不大、盈利能力较强的资产，也极易触及净利润指标，不利于公司提高质量。在当前经济形势下，一些公司经营困难、业绩下滑，更需要通过并购重组吐故纳新、提升质量。

    川财证券表示，《重组办法》自2008年正式出台，2011年明确借壳上市、发行股份购买资产以及配套融资相关规则后，在2014年的第二次修订中简政放权、取消盈利预测报告等强制要求。相关规则放松带来了并购重组市场的活跃，但同时导致了并购资产估值过高、市场追逐热点等一系列问题。因此，证监会于2016年再次修订《重组办法》，对借壳上市配套融资、“累计首次原则”期限、财务指标等都进行了史上最为严格的规定。

    借壳放松

    允许创业板公司被借壳无疑是本次修改中的最大亮点，旨在促进创业板公司不断转型升级。受此影响，6月21日，创业板有719只股票收涨，占创业板公司数量的94%，其中近百只股票涨停，同时，123只ST概念股上涨，仅3只收跌，超过50只收盘涨停。

    作为创新创业的引擎，创业板七成以上为战略新兴产业公司。但创业板也存在一些亟待解决的问题。

    前资深投行人士王骥跃表示：“企业的发展是有周期的，不能指望一个公司持续发展不出现问题。不许卖壳，导致一些公司在进入瓶颈期或下滑期后，不能正常退出，置换新的优质资产进来，于是就各种折腾搞跨界的事情，反而让一些公司越来越差。同时，在监管严管借壳的政策下，各交易主体为绕开监管而不得不设计复杂的交易方案和利益安排，简单的事被逼着复杂化了。堵不如疏，市场的问题，市场化解决。”

    一位资深投行人士认为，（借壳放松）在某种程度上补充了创业板公司的平台功能定位，即创业板公司在经营不好的前提下，给了通过借壳来进行转型的机会，同时也让类似“小吃大”的产业整合不再受限，在创业板这类上市公司群体中，资本平台和优质资产能够顺利对接，让并购重组的资源配置真正起到作用。

    释放活力

    有观点认为，允许创业板借壳最大的受益者应该是产业整合式并购。Wind数据显示，2015年A股完成的借壳上市交易数量有45起，交易金额4600亿元，而2016年下降至27起，交易额缩减至2000亿元，2017年7起、2018年3起，交易额均为800亿元左右。

    华泰证券认为，2018年9月以来，并购重组和再融资政策开始松绑，如“小额快速”机制推出、配套融资和再融资放松、IPO被否可重组松绑等。当前《重组办法》修订是政策转向的延续，利于改善科技资产流动性，促进产业链并购，拓宽技术周期落地为企业成长性的路径（自主研发和并购两条路径）。

    临芯投资合伙人邹俊军表示，并购是快速提升企业竞争实力的重要途径，很多巨头无一例外都是借助并购，在清晰的战略牵引下，不断地进行产业链的垂直或横向整合发展壮大的。当前半导体产业发展高度成熟，对国内企业而言，并购可以让自己纵身一跃成为行业大玩家。“《重组办法》修订将对相关上市公司并购资产操作带来便利；有些公司因为发展天花板等原因，并到上市公司也有利。”

    中信证券（13.46-2.60%）认为，长期来看，符合产业趋势的并购将会成为主流。经过2017年至2018年的商誉减值，当前上市公司更加注重产业性并购为自身带来的协同效应，投资者也意识到外延增长不等同于内生增长，更加关心并购标的对企业内生盈利能力的改善。

    川财证券指出，在产业结构升级日益得到关注的背景下，政策对科技创新类企业的支持政策持续推进。此次《重组办法》修订，科技创新类企业除了通过科创板上市外，还可以通过并购重组方式在创业板上市。一方面，科创类企业直接融资的途径更为丰富，科技创新相关的计算机、电子、通信、生物医药、高端制造等行业值得持续关注；另一方面，创业板中部分质量不佳的公司也有望注入优质资产。