上交所三方回购稳步推进 仍需机构多方参与

    交易所市场的三方回购业务正在稳步发展。中国证券报记者从上交所了解到，截至11月底，在上交所开展的三方回购未到期余额约160亿元，11月日均成交量约25亿元，较4月推出时已有明显增长。

    业内人士指出，三方回购业务的推出对构建多层次回购市场、便利金融机构流动性管理、促进债券市场健康发展具有重要意义。不过，由于三方回购刚推出不久，存在参与主体有限等因素，交易所三方回购还需要多方共同推动发展。

    市场稳步增长

    所谓“三方回购”，全称是债券质押式三方回购交易，是指资金融入方将债券出质给资金融出方以融入资金，约定在未来返还资金和支付回购利息，同时解除债券质押，并由上交所和中国结算提供相关的担保品管理服务的交易。

    交易所三方回购起步于今年4月24日，上交所、中证登正式公布了《上海证券交易所中国证券登记结算有限责任公司债券质押式三方回购交易及结算暂行办法》。

    根据上交所提供的数据，三方回购业务从4月份开通以来，业务量稳步增长。截至目前，成功开立质押专户的机构及产品共65个，成功进行投资者适当性备案的机构及产品共112个。在已达成的交易中，交易期限集中在1-14天，成交利率基本在前一交易日GC007定盘利率上下浮动。截至11月底，三方回购未到期余额约160亿元，11月日均成交量约25亿元。

    市场人士认为，三方回购市场的稳步增长得益于其本身具有的优势性。中信证券（13.46-2.60%）固定收益部高级经理吴济洲对中国证券报记者表示，三方回购较质押式回购和协议回购具有三方面的优势。

    对比质押式回购，三方回购所能接受的债券范围更广，不仅可以质押利率债\AAA公募债，还可以进行私募债、资产证券化产品的质押回购，提高了各类债券的流动性，尤其为信用债融资创造了便利的市场条件。

    对比协议回购，三方回购引入第三方进行担保品管理服务，在交易时不涉及具体担保品，能有效提高交易效率。

    此外，三方回购折扣率按质押券篮子统一确定，对于正回购方，部分债券的折扣率相对场内标准质押式回购更加宽容，同等融资金额下能够减少对质押券的占用。

    扩展债市流动性

    业内人士认为，三方回购这一新型回购方式丰富了场外回购的形式，主要依赖于融资主体自身信用，中央清算方不再承担押品的信用风险。

    相较于原有的质押式回购，三方回购交易增加了第三方对担保品进行估值和管理，并就担保品范围和折扣率标准进行规范，一定程度上提高了回购的标准化程度。市场人士认为，三方回购交易有利于增强低评级债券流动性。低信用评级债券此前并不受逆回购方的青睐，在引入第三方对担保品进行专业管理及盯市之后，有望提高逆回购方对低评级债券的接受度。

    整体而言，三方回购有利于进一步提升债券二级市场的流动性。同时，三方回购实行更加严格的投资者适当性管理，参与人亦可自行设定交易对手白名单，且由第三方机构对担保品进行逐日盯市，这些措施有利于提升风险管控能力。

    以资产证券化（ABS）产品为例，当前ABS市场已经逐步成为企业在债权和股权融资之外的“第三极”，但是由于二级市场流动性不足，导致ABS发行和定价都存在一定困难。而三方回购业务将ABS的优先档和中间档都纳入了质押品范围。

    “随着上交所三方回购将资产支持证券纳入质押券篮子，资产支持证券的融资便利性得到了显著提升，质押融资环境的改善也促进了交易所资产支持证券的投资交易需求。”国泰君安（16.44-0.84%）证券相关业务负责人丁杰能表示。

    参与机构尚待丰富

    三方回购因为具有安全、高效、便捷等优势，已快速成长为欧美债券回购的主要市场，对我国回购市场的优化具有较好的参考意义。据了解，早在2015年，全美三方回购日均交易额约1.8万亿美元，占回购市场的47%；欧洲三方回购市场日均交易额8500亿欧元，占回购市场总量的11%。

    从海外经验看，三方回购市场的发展首先得益于参与机构的广泛性，而国内目前三方回购业务市场需求热情仍有待提升，保险、基金、银行需求偏弱，券商自营需求尚可。

    三方回购业务整体规模仍较小，原因在于资金面较为宽松的大背景下，各类机构在已有市场融资需求均能得到充分满足，加入新市场动力不足。同时，很多机构尤其以银行为主，开展新业务需要制度风控先行，同样限制了机构的进入和参与速度。

    “三方回购相对于质押式回购还是有一些劣势的，比如专户转入转出均为T+1，需要额外一天的时间将债券转入三方回购专户；市场参与机构较少，市场报价不活跃；机构质押券标准不同，相比交易所标准券的直接可押，操作便利性还可进一步提升。”天弘基金余额宝基金经理王登峰表示。

    不过，交易所也在积极推动券商资管和银行理财参与三方回购交易。

    “资管新规的大背景下，银行理财为应对转型，发行了大量短期理财产品（其运行策略和货币基金类似）。异军突起的短期理财产品和已有的公募货币基金体量较大，且均有较多融资需求。伴随着资金面的转换和银行相关管理制度的完善，未来三方回购市场业务前景和容量都非常广阔。”王登峰表示。