中信固收研究：主基调仍然是“稳”字当先

    2018年12月13日，中共中央政治局召开会议，分析研究2019年经济工作；听取中央纪律检查委员会工作汇报，研究部署2019年党风廉政建设和反腐败工作。对此，我们点评如下：

    第一，回顾2018经济形式，认可政府工作成绩。在年末收官之际，中央政治局会议整体肯定了今年以来中央在在面对错综复杂的国际环境和艰巨繁重的国内改革发展稳定任务压力下所做出的工作努力。整体上看，政治局会议认为今年各项宏观调控目标可以较好完成，三大攻坚战开局良好，供给侧结构性改革深入推进，人民群众得到更多实惠，保持了经济持续健康发展和社会大局稳定，朝着实现第一个百年奋斗目标迈出新的步伐。我们认为，今年以来在贸易摩擦和信用收缩的影响下经济下行压力明显，下半年以来的减税降费等积极政策效果尚未显现，预计今年四季度GDP增速或保持在6.5%左右的水平，全年来看GDP增速大概率回落至6.6%附近。

    第二，定调明年工作方向，保持经济合理运行。本次会议强调要辩证看待国际环境和国内条件的变化，增强忧患意识，对2019年的工作目标仍然继续强调今年7月末政治局会议时提出的“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”，来提振市场信心，同时坚持以供给侧改革为主线，继续打好三大攻坚战，着力激发微观主体活力，创新和完善宏观调控，保持经济运行在合理区间和社会大局稳定。整体上，本次会议对2019年的经济工作目标的主基调仍然是“稳”字当先，反映中央对明年的宏观经济形式跟今年年中会议时的相比并没有转向乐观的迹象，当前的政策组合大概率将继续延续。

    第三，针对突出问题，打好重点战役。本次会议指出明年还将继续打好三大攻坚战，推动制造业高质量发展，促进形成强大国内市场，推进乡村振兴战略，推动全方位对外开放，针对突出问题，打好重点战役。从方向上看，中央要求明年制造业继续加强转型升级；在外需不确定性仍存的背景下努力扩大国内需求；通过推进乡村振兴战略引导基建资金的投入等。我们认为，当前企业利润增速处于下行趋势，居民杠杆的提升已挤压到消费，而基建资金的来源和当下呼声高企的减税降费政策都将受到财政赤字的约束，种种压力之下，要在这几方面实现理想的经济工作目标并非易事，亟需宽松的货币政策和财政政策双管齐下实现稳定经济合理区间运行的最终目标。

    第四，去杠杆和房地产的隐去至少说明其非主要矛盾。今年下半年以来对于去杠杆的表述都有所弱化，10月末政治局会议中就未提及去杠杆部署，去杠杆和债务处置并非当前最主要矛盾。从年初货币政策执行报告提出杠杆趋稳，到7月政治局会议提出把握好去杠杆的力度和节奏，允许在外部环境变化、内部风险酝酿的情况下阶段性放宽去杠杆政策转为稳杠杆。10月末和本次会议均没有提及去杠杆的进一步部署，至少说明在当前经济下行压力加大、外部风险不确定的环境中，去杠杆和债务处置这一长期任务不再是当前短期主要矛盾。

    第五，未来政策组合和市场反应推演。首先，本次政治局会议释放出对明年更强的忧患意识和稳经济的信号，未来宽松政策的托底意愿将延续。虽然后续货币政策和财政政策的进一步宽松空间在一定程度上对基本面的刺激作用有所加强，市场对明年稳增长有普遍预期，但稳增长政策效果并非一蹴而就，实际上存在时滞，市场的预期差将是影响大类资产轮动的关键。

    其次，稳增长的路径也非常重要，具体来看分为三种，一是放松地产，二是加大基建，三是减税。事实上，这三种路径是存在一定的矛盾的，比如减税必然导致财政收入减税抑制基建，比如松地产是否要配合房产税推出，那么又会一定程度上对冲减税的效果。我们认为从政策的紧迫性来看，稳基建是最好的选择，而稳基建需要解决政府债务，那么就要求货币宽松加码，那么市场利率仍有下行的空间，但是短期来看债市交易拥挤，预期过于一致，存在调整的可能；同时基建改善的预期也会对股票市场形成支撑。

    中金：政治局经济工作会议强调继续打好三大攻坚战和维稳

    媒体报道中央政治局召开会议分析2019年经济形势，强调继续打好三大攻坚战。我们快评如下：

    1）政治局经济工作会议为随后的中央经济工作会议定调。按照以往的惯例，中央政治局会在12月召开会议分析来年的经济形势并确定政策基调，随后会召开中央经济工作会议，更加详细地部署来年的经济工作重点，同时会议参与面会更广，包括地方及重要政府部门领导人。媒体报道今天召开政治局经济工作会议，意味着中央经济工作会议可能就会在近日召开。

    2）强调稳定，基本延续了2018年三季度经济工作总结会议的精神。从本次政治局会议的新闻稿来看，会议精神强调继续打好三大攻坚战，并基本延续了10月份三季度的经济总结会议上传递的“六稳”精神。下半年以来，增长压力并未缓解，特别是近期更多微观指标显示出增长压力，市场对政策托底的预期也在增强。本次政治局会议的精神显示出政策定力，并未显示出政策需要更加积极变化的基调，可能会使得市场需要调整政策很快将变得更加积极的预期。

    3）促内需，进一步开放。2018年国际环境变得更加复杂，使得2019年的增长中更加强调内需。从本次政治局会议精神来看，会议强调促进形成强大国内市场，可能意味着内需在稳增长的重要性继续提升。同时可能会继续保持定力，按照既定节奏继续对外开放。另外，也强调推动制造业高质量发展，可能自主创新与产业升级也是政策鼓励的方向。更加详细的经济工作导向可能需要等待中央经济工作会议召开后的信息披露。

    4）增长仍有压力，政策待加码。以目前的信息来看，增长下行压力依然较大，市场政策预期较强。为了稳定增长，政策加码的必要性在上升。与此同时，除了短期增长压力之外，市场当前心态普遍谨慎，还有对中长期活力不足、增长压力可能持续的担心。这方面可能需要在短期增长稳住的基础上推进方向正确的改革来挖潜力、提效率、促活力来逐步化解。我们会在中央经济工作会议之后进一步分析政策基调对市场可能的影响。