不必对短期人民币汇率下跌过度反应

    7月3日，在中国央行官员打破对近期人民币贬值走势的沉默相继发声后，人民币迅速回升并收复重要心理关口，离岸人民币在纽约交易时段一度录得逾三个月来最大涨幅。市场普遍关心的是，今年下半年人民币汇率究竟会怎么走？笔者以为，盯市不如盯势，这个势就是宏观基本面。只要紧盯宏观基本面这个大势，对下半年人民币汇率的走势就不难作出判断。

    回顾今年上半年人民币汇率走势，我们看到，自年初至今，人民币兑美元汇率中间价呈现出一波三折的走势。年初至2月上旬，人民币兑美元汇率中间价由6.50左右快速升值至6.28左右，升值了大约3.4%；2月中旬至4月中旬，人民币兑美元汇率中间价围绕6.30上下持续盘整；4月下旬至6月底，人民币兑美元汇率中间价由6.28左右贬值至6.61左右，贬值了大约5.3%。再看在岸人民币兑美元汇率走势，也是先升后贬，1月10日至2月7日，在岸人民币兑美元即期汇率大涨4%。但自4月20日启动贬值以来，在岸汇价累计跌幅已接近5%，不仅回吐了年初的所有涨幅，到6月底已累计下跌约1.2%。然而，与中间价以及在岸价走势形成鲜明对比的是，年初至今，人民币兑CFETS货币篮子却呈现出持续升值态势。具体而言，人民币兑CFETS货币篮子汇率指数由今年初的94.9左右显著上升至6月初的97.3左右，升值了大约2.5%。事实上，如果不考虑6月上旬以来人民币兑CFETS货币篮子汇率指数的小幅贬值，今年1至5月人民币兑CFEST货币篮子的升值幅度最高曾经达到过3.3%。

    之所以出现这样的背离，正如平安证券首席经济学家张明所言，自年初至今，人民币兑美元汇率中间价的走势，基本上受到美元指数走势的影响。当美元指数下跌时，人民币兑美元汇率大致会升值；当美元指数盘整时，人民币兑美元汇率也处于盘整状态；当美元指数上升时，人民币兑美元汇率大致会贬值。除此之外，笔者认为，人民币兑美元汇率中间价波动，还伴随着市场风险偏好和外汇供求力量变化的推波助澜。而人民币兑CFETS篮子汇率从今年年初至今的持续升值，主要是由于今年上半年美元兑一些新兴市场国家货币的升值幅度较大，而由于人民币兑美元汇率依然维持了相对稳定，导致人民币兑这些新兴市场国家货币的升值幅度较大所导致的。换言之，今年上半年，人民币兑主要发达国家货币仅轻微升值，但由于人民币兑一些新兴市场国家货币升值幅度较大，最终导致人民币兑CFETS货币篮子显著升值。

    展望下半年，理论上分析，中美货币政策分化态势的持续，或对人民币汇率造成一定的压力。而美联储进入加息周期，引致美元升值，的确可以达到让全球美元回流美国的目的，进而推动美元指数继续上涨。但现实情况往往可能与理论相去甚远。比如，美联储加息会增加美国联邦政府和民间偿债负担，如果任其发展下去，会形成严重的经济危机。到那时，美元指数就不是上涨而是调头向下，这种可能性无论如何都是存在的。反观中国，今年以来，经济运行内在稳定性协调性增强，转型升级成效突出，新动能茁壮成长，质量效益持续改善，经济迈向高质量发展起步良好。中国物流与采购联合会公布的数据显示，中国6月官方制造业PMI 51.50，官方非制造业PMI55，官方综合PMI 54.40。这表明中国6月制造业PMI持续在扩张区间运行。展望未来，在制造业领域，由于完备的上下游产业链以及勤劳智慧守纪律的劳动力队伍，中国仍然是最有竞争力的经济体。只要这个根基没有动摇，人民币汇率就不存在大幅度贬值的基础。而且，2018年，中国经济进入开放新时代。6月28日，国家发展改革委、商务部发布了《外商投资准入特别管理措施（负面清单）》，在22个领域推出新一轮开放措施。其中包括金融领域，取消银行业外资股比限制，将证券公司、基金管理公司、期货公司、寿险公司的外资股比限制放宽至51%，2021年取消金融领域所有外资股比限制。同时，中国将进一步发展和完善外汇市场，增加外汇市场深度。坚持“本币优先”，推动人民币跨境使用，推动人民币国际化行稳致远。

    更重要的是，美联储加息后，中国央行并未跟随加息，反而在近日推出了定向降准，以支持债转股与小微企业，预计释放7000亿流动性。可以看出，与2016年人民币贬值时期相比，中国政策重心已由外部均衡转向内部均衡，即央行将利用各类货币政策工具适当释放流动性，发挥逆周期调节的功能以对冲国内外基本面的变化，妥善应对信用与流动性风险，保持实体经济稳健增长，避免去杠杆过程引发系统性风险为重点，继续实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制，不断增强人民币汇率弹性，这本身也是稳健中性货币政策的应有之义。

    只要在了解了这些宏观大势之后，对下半年人民币汇率走势就一定会胸有成竹了，而不必对短期内人民币汇率的下跌过度反应。