国债期货连续大涨 债券牛市在路上？

    2月22日，国债期货连续两日大幅收涨。10年期国债期货主力合约T1806收盘涨0.41%，盘中最大涨幅0.49%；5年期国债期货主力合约TF1806收涨0.23%，盘中最大涨幅0.29%。银行间现券收益率大幅下行，10年期国开活跃券170215收益率现触及4.90%整数关口，10年期国债活跃券170025收益率也已经回到3.85%以下。

    节后债市回暖，也引发了市场关于“债券牛市是否到来”的讨论。目前看来，机构对于债市转暖信号的判断仍多存分歧。

    流动性宽松导致大涨

    业内人士称，在基本面与政策面无根本变化的环境下，相对宽松的资金面是本次债市走强的主要因素。

    具体来看，春节前，在央行普惠金融定向降准、临时准备金动用安排（CRA）以及中期借贷便利（MLF）超量投放等操作的安排支持下，整个资金市场较往年同期都相对宽松。春节后，央行重启逆回购操作并拉长期限，在提供中长期跨季流动性的同时，也稳定了市场对资金面的预期。

    本周将有2700亿元逆回购到期，周四、周五分别到期1600亿元和1100亿元。除此以外，临时准备金安排（CRA）所释放的大量流动性也将逐步回笼。“未来一段时间由于CRA陆续到期，资金面在总量上会出现边际收紧，但并不会出现较大流动性冲击。综合预计，节后利率较往年同期波动性降低。”交通银行分析师陈翼称。

    今年，市场明显感受到资金面的适度宽松。多数机构表示，春节前后的流动性宽松并不代表货币政策的转向，央行提升政策操作灵活性，主要目标仍在于防范金融风险，并不存在货币政策额外宽松的意图。

    中信证券研究报告称，2018年“去杠杆”目标依然明晰，主要目标“去杠杆”的实现路径将从“数量型调控”向“价格型调控”转换，逐步抬升操作利率为“去杠杆”营造有利条件；另一方面，金融风险的防范被置于更高位置，对于风险的态度由“守”变为“防”，央行通过增加流动性量的供给以对冲加息对金融体系产生的冲击，实现防范风险和稳增长的目标。

    债市多空存分歧

    在经历了年初监管引发的债券市场大调整后，短期内的债市回暖是多数机构的一致预期。在全球经济复苏、通胀预期升温的背景下，资金面宽松格局能否延续、监管政策落地对于债市的掣肘，仍是目前市场分歧产生的主要原因。

    “债券市场压力犹存，长端趋势性机会还未显现，”东北证券固定收益部首席分析师李勇认为，“首先，虽然目前流动性处于相对宽松的状态，但随着临时准备金动用安排到期、税期顺延以及美联储3月份加息压力，央行货币政策调控面临较大的压力。并且，两会召开在即，政策窗口期即将发布的各种政策文件，都会对债市产生直接或者间接的影响。因此，虽然目前债市相对平稳，但长期来看仍存在一定的压力。”

    与保守派相对应的，也有不少机构认为债市拐点已至。九州证券首席经济学家邓海清给出了五点核心理由：年内经济下行压力较大、通胀率上行有顶、流动性拐点已至、监管对债市影响高峰已过、中美利差无法制约国内债市，在这样的情况下，债券市场已经超调、配置价值凸显。

    海通证券姜超也认为，当前的债市具有巨大的配置价值。2010年以来，社融余额与M2增速差与十年国债走势正相关，且领先约三个季度。在本轮债市调整中，社融与M2增速差已在2017年三季度见顶，由最高4.19%下行至今年1月份的2.7%，下行趋势已经确认。随着社融增速进一步下滑，增速差有望进一步下降。按照滞后三个季度的规律，利率拐点将出现在第一季度，这意味着债市已经进入拐点期。