广发策略：两会新热点会后接力 成贯穿全年投资主线

    一、宏观经济

    原材料库存偏高导致供给端短期修正

    郭磊

    PMI数据超预期放缓，但同期其他数据尚可。2月中采制造业PMI低于市场预期，一定程度上起因春节和季调因素。其它代表经济运行的指标，例如发电耗煤、钢铁高炉开工率、卫星中国制造业指数、长江商学院中国企业经营状况指数等，2月均表现平稳。

    原材料库存偏高可能是供给端修正的原因之一。原材料库存高位导致供给端修正，2月生产指数下行2.8个点，采购下行2.1个点，要大于需求端分项的放缓，后者可能是一个连带。

    资产定价逻辑较去年不同，目前来看风险溢价的定价弹性较大。2017年名义GDP增速回升、企业盈利改善，无风险利率急速攀升，所以2017年债市表现为典型熊市，股市在估值受约束情况下表现为核心资产盈利牛。2018年利率的下行驱动力是名义GDP典型扩张期结束，而上行驱动是美债收益率上行，因而利率将从典型熊市变为中性。权益市场定价来说，经济和利率至少在预期上都暂时没有加速度呈现，市场将会震荡，权益资产表现较2017年进一步分化，风险溢价影响会比较大。短期关注两会前后政策信号所蕴含的一些线索。

    风险提示：经济上行或下行压力超预期。

    二、投资策略

    把握两会左侧，前瞻四条主线

    戴康

    A股历史上“两会行情”大概率存在，左侧优于右侧。“数据真空”叠加“政策期许”，使A股历史上的“两会行情”大概率存在，且会前一个月更为显著。目前美股VIX指标已经出现改善、通胀预期较为稳定且美债收益率上行斜率也有所放缓，表明美股对通胀及利率的适应性增强，美股大跌带来的A股幅度超预期的调整也已基本结束。A股从超调情绪中逐渐修复，接下来18年左侧的“两会行情”仍值得期待。

    2010-2014年两会前后风格切换，但近几年两会对风格的影响甚微。2010-2014年，中小创业板往往在两会前表现更好、而在两会后趋于调整，但近几年两会对市场风格的影响已日渐式微，18年两会不是判断风格切换的重要考量因素。近期A股市场对风格切换的尝试更多源自于春节前急跌引发的短期冲击，中期风格切换的条件尚需等待。

    六大“老热点”年年都有，两会前率先领跑。2011年以来，两会前投资者对传统热点的政策预期不断发酵，受益行业会前率先吹响上涨的号角，两会前1个月这些热点行业上涨的概率与获得正超额收益的概率基本超过80%。18年2月至今，上述传统受益行业涨幅与相对收益普遍为负，随着两会主题的热度升温，建议关注涨幅落后的环保、农业、传媒等。

    两会“新热点”会后接力，成为贯穿全年的投资主线。除了传统热点，每年两会还会有很多与时俱进的“新热点”不断涌现，更加代表未来变革的方向。“新热点”在两会前未被充分预期，因此市场表现平平，而会后接力，会成为贯穿全年的投资主线。

    前瞻18年两会“新热点”，围绕四条线索展开。18年两会“新热点”前瞻：（1）高质量发展，（2）改革开放与区域规划，（3）乡村振兴与扶贫，（4）产业长效机制建设。

    两会左侧的交易窗口仍然平稳，除了关注两会受益线索外，建议继续积极布局大周期。重估大周期方向不变——高杠杆低估值大金融（银行/地产/券商/保险），海外定价的基本金属（铜/锌/锡），具备加杠杆、扩产能逻辑的中游制造（基础化工/设备机械/材料包装），盈利稳定性增强、具备利润释放潜力的上中游周期品（建材/煤炭/钢铁/工程机械/重卡等）。

    风险提示：海外市场大幅下跌，监管收紧超预期，年报实际业绩增速低于预期，房地产政策大幅收紧。

    三、中游周期品

    （一）钢铁：旺季需求显著复苏、环保限产及高压抑制产量释放，供需错配促行业景气度向好

    李莎

    主要投资逻辑

    需求端，春节结束，下游终端陆续复工；3月天气逐步回暖，下游工地开工率将逐步提升、需求显著复苏。2018年河南、江西、湖北、福建、贵州、河北、山东等地预计重大项目计划投资总规模将均超万亿元，各地加码交通、能源、水利等基础设施建设将促全年需求稳中向好。

    供给端，根据我的钢铁网统计，截至2月23日，全国及华北地区高炉开工率分别为63.81%和52.06%，部分钢厂将检修安排至春节假期需求淡季，节后检修高炉将陆续恢复生产；华北地区采暖季限产将于3月15日或31日结束，限产产能复产存时滞、非限产产能陆续检修及环保高压常态化将限制粗钢产量释放，预计粗钢产量将逐步上行，但强度弱于需求。

    而就库存而言，根据我的钢铁网统计，2018年2月23日，主要钢材品种社会库存1618万吨，环比增32.54%，同比降1.63%；1月下旬钢厂库存1093万吨，环比降6.72%，同比降22.75%、创近五年同期新低。

    原材料端，根据我的钢铁网统计，2018年2月23日，钢厂焦炭库存达466万吨，环比降2.38%，但仍高于2017年全年峰值460万吨；2018年2月23日，进口矿库存平均天数达27天，较节前减少8天，较2017年同期增加3天，高于2017年春节后全年。而供给端，100家独立焦化厂焦炉产能利用率为79.94%，环比降0.11个百分点，较2017年同期增5.44个百分点；港口铁矿石库存达15748万吨创历史新高，环比增510万吨，供给端偏宽松。春节期间钢厂原料库存有所消化，但从同比数据来看，目前焦炭、海外矿石库存仍处高位，考虑到冬季限产将于3月中旬或月末结束，钢厂将陆续补库以待复产，预计铁矿石、煤焦价格需以稳为主。

    综合钢材供给、需求，我们判断2018年3月钢铁行业需求复苏将显著快于供给促供需呈现错配格局，预计3月钢价走势偏强、矿价以稳为主，盈利显著改善。

    我们维持钢铁板块“买入”评级，重点推荐低估值龙头和业绩确定性更好的公司，重视供给侧结构性改革、国企改革、PPP、一带一路、京津冀一体化等主题性投资机会。

    风险提示：宏观经济增速大幅下滑；钢材出口情况不及预期；限产执行力度低于市场预期；矿石巨头联合减产保价。

    （二）电力设备新能源：看好新能源车1季度行情&；增量配网建设运营龙头企业机会

    陈子坤

    看好整体新能源车1季度行情

    1）前期市场悲观预期修正板块触底回升。18年补贴调整于春节前正式落地，内容好于17年11月财政部征求意见会的版本的市场预期。补贴标准：A+级乘用车上调至6.6万元（较17年提升36%），大巴车最高档达到21.78万元（较17年下降27.4%）。运营考核：3万公里放松至2万公里，恢复预拨机制（总体掌握在30%，不同企业不一样）。缓冲期：原有技术门槛标准有效期到6月11日截止，乘用车和大巴车按照17年标准7折，专用车4折。

    2）基本面数据佐证保障板块行情持续性。2017年11-12月新能源车数据持续超预期，全年80万辆超预期，但由于当时市场对补贴退坡的悲观预期，造成新能源车板块走势整体偏弱。1月产4万辆，同比增长4.6倍，预计1季度产销量超过20万，同比增长300%以上。

    3）长期逻辑不断强化，行业成长确定性不断加强推动板块行情深化。双积分制将在18年4月1日正式实施，相关积分交易细则有望在上半年落地，积分交易价值明确将促使市场对19年新能源车行业量价齐升形成一致预期。符合18年补贴新标的A级+乘用车型将不断涌现，同时基本面数据不断超预期，将打开市场对18年产销量预期的向上空间。

    看好增量配网建设运营龙头企业机会。2017年11月21日，国家发展改革委、国家能源局联合发布《关于规范开展第二批增量配电业务改革试点的通知》。这是在2015年实施电力体制改革，在《有序放开配电网业务管理办法》指导下公布的第二批增量配网试点项目，本批次增量配网项目总计89个。到目前为止，包含第一批公布的106个试点项目，增量配网试点项目总量已达到195个。同时，第三批增量配网项目依然在申报中，项目总体数量将逐渐增多，审批进度也在加快。本次试点通知中在规范运营方面也做了更为细致的阐述，包括“试点项目涉及的增量配电网应与公用电网相连，不得孤网运行。试点项目内不得以常规机组“拉专线”的方式向用户直接供电，不得依托常规机组建局域网、微电网，不得依托自备电厂建设增量配电网，防止以规避社会责任为代价营造低成本优势”，为试点项目规范建设运营提供了更多的指引。增量配网试点的增多将为企业参与增量配网建设运营提供更大的空间，同时总包建设模式也将为电力设备企业提供新的销售模式。我们看好龙头企业在此竞争中的技术优势。

    光伏领域，光伏产业链价格短期承压已经展现，随着3月份的到来，行业的开工率也会逐渐回升，同时分布式光伏依然是重点发展方向。

    风险提示：新能源车产销不及预期、光伏装机不及预期，配电投资不及预期等。

    （三）机械：集装箱租赁环节显示需求延续向好

    罗立波

    根据工程机械协会数据，2018年1月份挖掘机销量为10687台，同比增长135%；其中国内销售9547台，同比增长141.9%，出口销量为1137台，同比增长89.5%。行业需求仍然强劲，同时出口增速维持较高水平。根据小松公司数据，2018年1月挖掘机开机小时数平均为118.1小时，同比增长46.7%，增速高主要由于17年春节影响导致基数低。从挖机开年销售来看，需求依然维持在较好的水平上，企业盈利和资产负债表的修复有望在2018年得到更好体现。

    机械行业观点与组合：机械设备行业在经历2011-2016年的下行调整后，2017年迎来需求强劲的复苏，利润积极表现的同时，资产负债表得到有力的修复。展望2018年，制造业投资回升有望继续推升复苏水平，其中产业升级带动的需求是最为迅猛，此外，海外市场也有望贡献积极的增量。行业需求回暖，企业财务改善，我们继续给予机械设备行业“买入”的投资评级。在工程师红利推动先进制造业发展的方向上，我们建议两条主线把握行业的投资机会，第一条主线是具备全球竞争力、拓展空间较大的装备制造产业集群，其中，龙头公司具有“二次腾飞”潜力；第二条主线是为制造业的技改升级提供关键装备的企业。

    风险提示：宏观经济变化导致机械产品需求波动；原材料价格上升压制企业盈利能力；汇率变化导致盈利波动；去产能进度不及预期等。

    （四）军工：2018年军工行业基本面改善，行业有望进入三年景气周期

    胡正洋

    2018年军工行业基本面改善，行业有望进入三年景气周期。我们判断，2018年军改对采购体系影响将逐步消除；随着“十三五”进入第三年，新项目新订单陆续进入交付阶段，军工行业基本面向上。我们认为，随着军工行业改革持续深化和对18年军工基本面改善预期加强，军工行业有望迎来三年景气周期。市场风险偏好下行，中长期标的选择以低估值、具有持续成长性为主。

    基本面：军改进入新阶段，预计下半年开始军品装备采购依据新编制体制运行。2018年下半年开始，军品交付进入景气周期。

    中短期内，由军改带来的对军工企业的影响也将逐步消除，装备采购也会按新的编制体制运行。随着军改逐步完成以及“十三五”进入第二年，军工将重回景气增长周期。

    军工科研院所改制：关注41家改制成果与第二批方案上报进度。2017年7月7日，国防科工局在京组织召开军工科研院所转制工作推进会，会议解读了《关于军工科研院所转制为企业的实施意见》，宣布启动首批41家军工科研院所转制工作，研究部署了相关工作。我们判断：《实施意见》的印发，标志着军工科研院所转制工作正式启动，军工科研院所改革进入最为关键的实施阶段。我们预计2017年内首批改制单位上报方案，2018年完成改制。改制完成后，科研院所核心军品资产证券化有望加速。

    混合所有制改革：混改持续推进，军工行业是重点之一。2017年6月22日，国防科工局发布《2017年国防科工局军民融合专项行动计划》。《计划》指出：深化国有军工企业投资主体多元化改革。深入推进军工企业混合所有制改革，组织3家首批试点单位实施混合所有制改革，配合发展改革委遴选第二批试点单位并组织实施；继续推进军工企业股份制改造，加快军工资产证券化进程。我们认为，混改有望在各军工集团间推广，关注各集团混改进度变化。

    军民融合：军民融合深化实施。2017年9月22日新华社报道，中央军民融合发展委员会第二次全体会议强调：向军民融合发展重点领域聚焦用力、以点带面推动整体水平提升。国防科技工业、军事后勤保障、基础设施建设等领域将成发展重点。近期军民融合相关会议、指导文件密集出台，军民融合发展上升为国家战略，受到国家层面的高度重视。这表明，军民融合发展战略的顶层设计已接近完善，军民融合将加速进入落实、推广阶段，建议关注相关民参军、军转民企业。

    中长期标的选择以估值合理、具有持续成长性为主。

    风险提示：行业估值过高，军费持续低于预期，相关政策出台时间低于预期，资产证券化存在较大不确定性。

    （五）建筑：业绩订单稳健增长，优选低估值建筑蓝筹

    姚遥

    节前建筑板块受利率高位、外围股市下跌等影响有所调整；目前建筑板块估值14.3倍，历史底部约8倍，目前处于历史估值下10%分位，而子板块中，国际工程和园林板块已基本处于历史底部；此外部分龙头公司股价也遭到错杀。

    春节期间海外市场出现反弹，叠加历年节后A股上涨概率较大，股市有望迎来新年开门红。综合来看，我们仍建议关注业绩成长性确定且有主题催化的低估值龙头，重点关注三条主线：

    1）订单业绩稳健增长，关注地产产业链之房建及装饰龙头公司。据已披露的订单情况，建筑央企17年新签订单额同比增长约20%，较16年继续稳步提升，我们预计18年以来地产政策的边际改善可能带来房建超预期，建筑蓝筹估值有望逐步修复。而从装饰公司已披露的17Q4新签订单来看，9家装饰公司合计新签268亿元，同比增长42%，整体增速维持高位；装饰装修作为地产后周期行业，将受益于地产投资的超预期和集中度提升，同时家装行业具备消费属性，有望受益于CPI上行期间的价格提升。

    2）利率高位震荡及通胀预期背景下关注专业工程公司。在利率高位震荡背景下，建筑板块估值依然承压，而专业工程公司整体受国内利率影响较小；同时在国内通胀预期以及金融监管引导资金脱虚向实的要求下，资金出海或成为抗通胀的方法之一。预计伴随“一带一路”政策的推动，国际工程订单有望得到提升，业绩成长确定性较高。

    3）财政部第四批示范项目发布，市场预期或逐步回暖。财政部公布第四批PPP示范项目共计396个，涉及投资额7588亿元，入选项目数较第三批下降23.3%，但总体质量规模超市场预期，PPP整体预期有望回暖，同时本次入选项目中民企占比提升，鼓励民企参与意图明显，利好承接相关生态环保类PPP项目的民营龙头公司。此前园林板块由于PPP监管和融资端趋紧，市场态度普遍较为谨慎，不过公司层面订单及业绩仍维持高增速，对应18年估值水平也较低。

    风险提示：国家宏观政策环境变化导致行业景气度下降；固定资产投资增速下滑加速导致行业公司订单不达预期；互联网家装、环保、特色小镇等新业务转型不达预期。

    （六）建材：风物长宜放眼量

    邹戈

    2月5日-2月9日水泥价格环比继续小幅下跌，整体库存环比继续小幅上升，但仍低于去年同期，考虑到去年同期是春节后，而今年天气比去年同期要差，短期直接看同比意义不大，目前南方地区水泥企业也已经开始执行停产，只要有效执行，对库存就不用担心；玻璃价格继续保持坚挺，淡季不淡；整体而言，高频数据显示行业基本面平稳。但是2月5日-2月9日股票市场惨遭大幅调整，我们前期一直重点推荐的低估值优质周期股也没能幸免。每到这种系统性下跌的时候，我们更要冷静审视推荐的公司基本面、估值有没有风险，具体来说：

    周期股

    对于优质周期股而言，目前并没有出现基本面低预期的情况，我们前期强调的2018年基本面高景气能延续的逻辑也没发生什么变化。

    成长股

    对于成长股而言，由于估值持续调整修复，部分公司已经处于较低水平，近期部分公司已经或拟回购或增持自己股票；我们深知，在熊市当中，产业资本增持（认可）的底部（简称产业底）和（历史）估值底、市场底并没有必然关系，很多时候产业底都会高于市场底，甚至有时候产业资本在估值较高时增持碰到熊市后股价会大幅跌破增持价格，但是如果产业增持和公司基本面向好、估值底结合起来，一般而言都会是较扎实的底部区域。

    风险提示：宏观经济继续下行风险，货币房地产等宏观政策大幅波动风险，行业新投产能超预期风险，原材料成本上涨过快风险，能源结构转变过快风险，公司管理经营风险。

    （七）基础化工：慢复苏通道，坚定持有周期子行业龙头，积极布局优质成长股

    王剑雨

    未来一段时间，基础化工行业的发展态势为：

    （1）多数周期类化工品相继于2014年触底，开启景气复苏进程；

    （2）预计WTI油价中枢将在60美元/桶附近震荡；

    （3）大部分化工品价格伴随原油价格波动，精细化学品价格相对稳定；供给端格局较好的化工品具有独立行情；

    （4）供给侧改革与收缩方面，关注产能可能永久性退出的化工子行业；关注部分地区环保趋严对相关子行业的影响；

    （5）下游实质性需求复苏有待观察。

    给予基础化工行业“买入”评级。

    在近30个子行业中，建议重点关注：

    1、聚酯产业链：（1）涤纶长丝仍是产业链中的最好环节，2017-2018年涤纶长丝延续景气，价差稳中有涨，盈利能力持续改善，龙头公司将畅享行业景气；（2）PTA为产业链中预期差最大的环节，也可能是18年业绩弹性最大的环节，我们认为旧装置的复产对行业将形成长期利好；（3）2018-2019年各民营炼化项目的投产，将构成各公司的显著业绩增量，各龙头公司也将发生脱胎换骨的变化。

    2、尿素行业：（1）环保趋严叠加成本高位，国内尿素企业实际可开工产能维持低位；（2）长期看，受供给侧改革影响，国内尿素供需关系有望持续改善。

    3、两碱行业：纯碱方面，（1）产能持续收缩，需求平稳，开工率高位运行；（2）下游玻璃价格平稳运行，价差维持高位。PVC方面，（1）供给稳中有降，开工率震荡上行，行业景气度上行；（3）关注西北地区一体化PVC企业。

    4、低估值细分龙头：部分细分行业龙头质地优异，业绩增长扎实稳健，当前估值水平仍处低位。

    5、电子化学品：半导体方面，根据日本、韩国半导体发展历史来看，“国家支持+企业联动”是产业弯道超车的一种有效方式。我国半导体行业加速发展，将为有技术和服务优势的本土电子化学品及上游原材料企业提供历史发展机遇；OLED方面，OLED在苹果、三星等大厂的推动下，未来替代LCD是大势所趋。

    风险提示：1、宏观层面：若宏观经济下行风险，则相关化工品的需求亦有萎缩的风险；若国际经济政治环境发生较大变化，原油价格剧烈波动。2、行业层面：大宗原材料价格剧烈波动；行业政策波动风险。3、公司层面：公司盈利不及预期；重大安全、环保事故；新项目进展不及预期。

    （八）交通运输：航空春运后半段表现及后续政策执行有望超预期

    曹奕丰

    航空板块前期政策效果将逐步兑现，继续推荐。在民航局发布票价新政之后，航空板块整体波动较大，一方面是短期的利好兑现，另一方面也是考虑到油价上涨。但我们认为，去年9月开始的民航供给侧改革再叠加这次的票价改革，显著改善了航空行业的基本面，从根本上扭转了之前2年航空行业“增量不增利”的尴尬局面。经营数据方面，持续走高的准点率与客座率也验证了航空基本面的快速改善。

    航空板块研究的难点在于变量太多，客座率、票价、油价、汇率任何一项的波动都会直接影响盈利预测。市场对于航空板块的分歧也主要来源于此。但虽然影响因素众多，也需要结合弹性来看。在供需关系显著改善的大背景下，票价与客座率双升带来盈利的向上弹性远大于油价上涨带来成本增加，行业完全有能力实现盈利的持续增长。

    今年春运的数据可以认为是旺季的预演。可以看到在时刻管制的背景下，春运前20天，航空依旧实现了11.5%的增速。春运的后半段更加值得关注，从数据上很明显的表现为增速前低后高，后半段会明显好于前半段。春运结束后，航空又将迎来饱受关注的夏秋换季，届时，时刻管控政策的效果会有更明显的体现，而年初放开管制的航线也将迎来第一次调价。

    3月的航空看点颇多，且政策执行力度有望超预期，故我们对于板块进行持续的推荐。

    风险提示：宏观经济增长放缓、政策变动、油价汇率大幅波动。

    四、金融与地产

    （一）保险：发展稳中向好，行业加快回归本源

    陈福、曹恒乾、文京雄

    经历年初调整，目前保险板块整体P/EV估值约1倍，具备一定的安全边际，配置价值已经显现。2018年1月底，大型险企开门红负增长幅度均较1月1日有所收窄，克服2月季节性影响后，预计保费增长的节奏会逐步调整；同时，各家公司仍大力发展高价值率产品，单纯通过保费结构的进一步调整，全年新业务价值增速仍将保持稳健增长。2017年保险行业资金运用收益率为5.77%，近年来也都保持在5%以上水平，大型险企价值评估投资收益率假设较为稳健保守；权益市场波动对内含价值的影响比较有限，预计保险板块价值依然保持稳定成长。中债10年期国债到期收益率自2016年8月起开始逐步回升，预计寿险及长期健康险业务之前因增提准备金而减少的账面利润将开始逐步释放，对寿险公司利润改善形成较大支撑。综上，我们认为板块后续仍较年初有边际改善的空间，价值稳定成长，可以关注低估值的布局机会。

    风险提示：利率受突发因素影响波动超预期。

    （二）证券：金融衍生品发展已经初具规模，估值回落关注龙头标的

    陈福、商田

    1、板块估值回落至低位

    估值层面而言，目前证券板块静态PB估值回落至1.49倍，处于2014年以来板块静态PB估值低位，大型券商静态PB回落至1.16-1.41倍，板块整体估值水平临近历史低位。

    2、中长期而言，行业局部创新已看到曙光，集中度提升逻辑顺畅

    6家新设公募基金试点券商结算、监管层启动证券公司创新业务评估调查、批复境外自营及衍生品牌照等。场外期权市场维持高集中度格局，创新预期助力强者估值提升。券商场外衍生品交易CR5维持在85%左右，市场壁垒和先发优势助力实力雄厚的券商瓜分市场份额。参考海外场外期权业务发展历程：1）1998年至2008年期间，以美股为代表的全球资本市场机构化程度深化，股票市场机构化助推场外期权名义规模爆发增长，交易规模10年翻6倍；高净值客户巨额结构化理财需求，成为场外股票期权一大需求来源。2）大型券商在场外股票期权业务中更占优势，规模经济效应和信息优势使得交易商处于市场优势地位，股票衍生品业务收益丰厚。

    衍生品市场扩容及国际化发展机遇下，行业龙头抢得先机，创新预期助力强者恒强，行业集中度提升逻辑顺畅。我们认为，市场集中度仍将不断提升，强者恒强格局巩固：1）在证券行业市场体量增速整体放缓的情况下，综合实力较强的证券公司在存量市场中竞争优势逐步凸显。2）政策天平正在向大型综合类券商继续做大做强的趋势倾斜，如新的证券分类评级管理办法令大型综合券商获得高评级具有天然优势，未来业务资质可能进一步与评级结构挂钩、业务规模进一步与资本实力挂钩，引导行业龙头提高核心竞争力。3）扩容发展阶段的衍生品市场具备高集中度特点，抢占先发优势的大型券商市场地位将持续巩固。

    3、投资建议：估值回落，关注龙头

    展望全年，行业局部创新环境下，场内期权发展势头良好、场外期权增速提高，衍生品业务提升盈利能力仍为关注重点。

    （三）多元：资管新规影响正显效，关注金控估值修复

    陈福

    信托：全面严监管，再催行业加快转型

    资管新规征求意见稿下发以来已有多项监管出台，对银行通过资管计划、信托计划等违规放贷、嵌套套利行为有强针对性，银信通道、结构化信托等业务已进入监管调整。新一年信托行业受托资产规模或呈现负增长，转型阵痛不可避免，行业资产结构与主动管理能力有望优化提升。资本金充足、主动管理能力强的龙头公司将更易获突围机遇。

    风险提示：资管新规严厉性超预期等。

    （四）银行：重启逆回购呵护流动性，业绩增速持续改善推高估值中枢

    屈俊

    预计严监管格局仍将延续，金融监管协调强化

    2月14日，央行发布的《2017年第四季度货币政策执行报告》中指出，下一阶段，立足金融服务实体经济本质要求，做好重点领域风险防范和处置。预计今年严监管格局仍将延续。报告中提及了企业债务风险、银行资产质量和流动性变化情况、房地产市场、互联网金融、跨境资金流动、跨行业跨市场风险、影子银行、房地产金融、金融控股公司、国企降杠杆等多个风险领域，预计相关的监管措施将逐步加快推进。最后，报告重点强调了加强金融监管协调，统筹政策力度和节奏，防止叠加共振。

    央行重启逆回购呵护流动性，资金面或将维持平稳适度

    我们认为春节后资金面整体压力相对较小，主要是基于以下三个判断：（1）临时准备金动用安排（CRA）在节后陆续到期，到期时点与现金回流大体匹配，二者基本可以对冲。（2）央行已在春节前超额续作中期借贷便利（MLF）以及普惠金融定向降准适度补充了中长期流动性。（3）央行于春节后首个交易日重启逆回购，叠加财政存款释放，或可对冲税期、金融机构缴存法定存款准备金等因素的影响。

    但是考虑到一季度末多项监管指标落地考核，届时可能会对流动性形成一定压力。

    将迎年报披露，板块内部表现分化

    3月将迎年报披露季，结合15家银行已披露的业绩快报情况以及银监会2017年四季度主要监管指标数据来看，行业盈利情况持续改善，但板块内部分化格局明显。总体来看，国有大行受监管影响小，中小银行成长性优势受到MPA考核和金融去杠杆影响。行业总体的资产质量处于改善的通道中，趋势已经确立，缓释拨备计提压力。加之净息差企稳，行业盈利确定性进一步提升。

    投资建议：随着金融去杠杆的深化以及后续资管新规的落地，未来将对行业资产扩张构成较大的压力。鉴于银行板块2018年不良反弹延续趋缓态势，部分银行息差有望改善，基本面企稳回升；当前板块估值处于合理偏低区间，配置价值提升，我们维持对银行板块的买入评级。

    风险提示：1、流动性冲击超预期；2、经济增长超预期下滑；2、资产质量大幅恶化；3、政策调控力。

    （五）房地产：全年看多逻辑不变，继续推荐一二线龙头房企

    乐加栋

    2月上旬地产板块持续调整，调整幅度超预期，我们认为板块调整主要与18年年初以来涨幅较大有关，同时，信托结构化通道业务严监管导致市场情绪波动，而同期美股调整也进一步放大了市场对流动性风险的担忧。关于资金面，我们的理解如下：一方面，按揭贷利率实际上从16年11月开始就持续上升，目前市场成交数据已经反映了信贷收紧的影响，另一方面，在一二线城市中，一、二手房差价依旧存在，新房对于需求仍具备较强的吸引力，重点城市新增供给的流动性依旧较好，资金成本的上行本身对居民购房意愿的负面影响弱于前几轮周期，而三四线城市由于不存在一、二手房差价现象，资金成本抬升将带动总购房成本上行，对需求将产生抑制。流动性风险的关注重点在于资金成本持续上涨会不会导致房企基于现金流考虑开始主动下调价格。我们认为在市场去化依旧较好情况下，房企现金流短期风险不大，新推盘去化率的变化可以作为提前观察风险的重要指标。我们认为资金层面引发的短期调整不改变全年看多板块的逻辑，依旧维持前期观点，地产小周期窄幅波动推动集中度大幅提升，龙头房企经营的可持续性加强，利润增长确定并且增长的波动下下降，更适合采用PE估值作为衡量企业价值的方法，并且ROE越高的企业，业绩增长能力越强，对应当期PE水平越高。综合来看，我们继续看多一二线低估值龙头企业。

    风险提示：政策调控力度进一步加大，行业销售回落快于预期。

    五、资源能源环保

    （一）环保：关注低估值、高成长的环保股

    郭鹏

    蓝天保卫战2.0（三年期）将推出，工业改造+清洁供暖依然是主线。我们预期3月（供暖季结束）将是检验订单增速的重要时点。依照《北方地区冬季清洁取暖规划（2017-2021年）》我们预期燃煤集中供热仍为主流措施，同时“煤改气”大方向未变，但要增加相应供应能力。

    财政部第四批示范项目总额7588亿元，由量向质转变趋势不改。财政部第四批示范项目共有396个项目入选，投资规模达7588亿，相较于第三批示范项目在数量和金额上分别缩减23%和35%，且明确采购时间节点为2018年12月，目前财政部示范项目库总额已达2.56万亿，占整个项目库的14%。将示范项目中环保公用项目分类重构得到其数量及投资额占比分别约为43%和21%，相较于第三批的26%和15%有显著提升。

    展望2018年1季度，我们预期环保政策有望密集出台：1．环保大会将召开；2．工业体系排放限值将颁布；3．环保税、排污许可证等政策细节将落地；4．新一期“蓝天保卫战”政策将公布；5．两会预期开启，三大攻坚战之一的污染防治将成为政策热点内容。

    风险提示：政策执行力度不及预期，PPP项目实施、利润低于预期；行业竞争加剧。

    （二）煤炭：港口动力煤价格开始回落，产地各煤种稳中有升，低估值公司价值显现

    安鹏、沈涛

    煤炭市场方面，春节期间市场供需紧张状况相比较前期有所缓解，同时受限价政策影响，港口动力煤价出现明显回调，下降23元/吨；而焦煤淡季不淡，1月以来各地均价上涨约50元/吨。后期，由于多地路局优先发运抢运电煤，而神华、中煤、同煤等大矿春节不放假，春节间开工的下降可能也会使供需矛盾有所化解，不过目前六大电厂库存水平目前处于12天，处于2010年初以来的最低水平，预计在库存大幅增长之前煤价仍维持强势；而2-3月焦煤供给预计仍相对偏紧，节后需求环比改善一方面来自开工逐步回暖，另一方面下游环保限产的复工复产也较为明显，价格有望延续上涨。

    板块方面，近期国家发改委、能源局、安监局、煤监局等四部委联合发布通知，要求进一步完善产能置换政策、加快优质产能释放（相应的产能置换折算指标可以提高到200%左右），这体现了目前由于需求显著回升，而煤炭合法产能不足、供应持续偏紧，政策层面试图积极采取各种措施增加煤炭供应，不过由于煤矿产能置换、核增产能还需国土、环保等其他多个部门审批，审批周期较长，预计短期对煤炭供应的冲击不大。我们维持前期判断，预计18年行业供需维持平衡或略偏紧，18年均价有望维持17年水平或有小幅上涨。经过前期大盘及煤炭板块的快速下跌，龙头公司的估值再次回到8-10倍水平，节后下游开工及环保限产结束带来的需求改善或成为催化剂，重点看好低估值龙头，按照目前估值龙头公司的分红收益率有望达到5-6%以上的水平，价值逐步显现。

    风险提示：下游需求低于预期，各煤种价格超预期下跌。

    （三）有色：坚守价值，把握趋势

    巨国贤

    基本金属价格全面上涨，伦锌再创新高

    春节前，美国特朗普政府基建计划细节出炉，计划投资1.5万亿美元进行基础设施建设（华尔街见闻），春节期间基本金属价格全面上涨。据ICSG，2017年11月全球精炼铜市场供应短缺4万吨；据ILZSG，2017年12月全球锌市供应短缺4.86万吨，伦锌库存持续减少，价格再创新高；电解铝下游消费先于供应端限产复苏，库存增量少于预期；锡精矿供应偏紧，锡价底部有支撑；菲律宾2017年镍矿石产量下降6%（SMM）。

    补贴政策落地，锂钴强势归来

    据百川资讯，目前四川电池级碳酸锂价格上涨至16.5万元/吨，江苏电池级碳酸锂价格上涨至17万元/吨；长江钴价为59.25万元/吨，MB低级钴为38.15-39.3美元/磅，高级钴为38.2-39.4美元/磅。补贴政策落地，预计电动车产销量持续向好，带动锂钴需求。另据彭博，苹果公司正在洽商首次直接从矿企长期购买钴，反映钴资源供应持续紧缺的事实。

    小金属价格持稳运行

    据百川数据，轻稀土氧化镨钕维持34.25万元/吨，重稀土氧化镝维持118.5万元/吨；钨精矿维持11万元/吨；锗价维持9900元/公斤。年底稀土市场维持稳定；春节矿山停产检修，钨矿供应紧缺；环保力度不减，锗价依然坚挺。