央行连续30亿元逆回购的“潜台词”

    半年时点一过，人民银行“罕见”地连续开展30亿元小额逆回购。本周以来，公开市场合计净回笼3850亿元，引发了市场对于流动性是否将“退潮”的猜想。

    恰逢月初，市场流动性相对充裕，央行缩量操作、回笼流动性，本不足为奇。但30亿元的连续“地量”操作，并不多见。上一次“地量”操作，尚是2021年初，彼时，跨年效应过后，央行一度将逆回购操作规模降至20亿元，单日逆回购操作量创下10年新低，以扭转当时过于宽松的市场预期。

    时隔一年半，相似的场景为何再度上演？

    此一时彼一时，有相同亦有不同之处。“当前的资金面环境与2021年类似，但基本面环境有差别。”中信证券首席经济学家明明表示。

    一周以来，资金利率低位徘徊，指向市场流动性合理充裕。从衡量市场流动性的核心指标来看，DR007在1.5%至1.6%区间低位运行，明显低于其中枢水平7天逆回购利率的2.1%。

    着眼基本面，明明表示，当前经济正从疫情影响中逐步回暖，内生增长动能仍在修复之中。而2021年初延续了2020年下半年以来的经济加速修复的进程，经济内生增长动能强劲，市场讨论政策“不急转弯”。

    逆回购是央行传递政策信号的重要方式。在当前背景下，30亿元“地量”操作重出江湖，向市场传递了什么新讯息？

    “控杠杆”信号或是其一。当前，流动性持续充裕，市场加杠杆暗流又起。4月以来，银行间质押式回购成交量不断走高，至6月23日，一度升至6.4万亿元的历史高位。招商证券研发中心首席宏观分析师张静静认为，央行缩减逆回购投放量旨在传递“控杠杆”信号。但资金利率并未因央行减少投放而显著走高，说明央行仍将维护流动性合理充裕。

    连续30亿元的“地量”操作，保持了公开市场操作的连续性，亦是常态化操作逆回购的题中应有之义。早在2021年一季度货币政策执行报告中，央行就表示，逐步形成了在每月月中固定时间开展中期借贷便利（MLF）操作、每日连续开展公开市场操作的惯例，通过持续释放央行政策利率信号，引导市场利率围绕政策利率波动，显著提高了货币政策传导的效率。

    30亿元“地量”或许值得关注，但无须过度解读。“公开市场操作的重点在价不在量。”浙商证券首席经济学家李超认为，操作量较小的核心原因是季初银行间体系流动性合理充裕，资金缺口和流动性需求本身就不大，并不代表央行收紧流动性。

    关于“在价不在量”，央行已经多次强调：“市场在观察央行公开市场操作时，应重点关注公开市场操作利率、中期借贷便利利率等政策利率，以及市场基准利率在一段时间内的运行情况，而不应过度关注央行操作数量。”

    仅“量”的变化，尚不足以说明货币政策转风向变化。人民银行行长易纲近日表示：“货币政策将继续从总量上发力以支持经济复苏。”这也表明，宽松的货币政策取向并未发生变化。

    流动性充裕的现状虽不会仓促改变，但业内人士亦提示，须关注下半年市场流动性边际收敛的可能性。张静静表示，随着央行上缴利润告一段落，下半年基础货币投放将边际回落，叠加经济复苏“宽信用”作用的显现，银行间流动性过度充裕的情形终将改变，资金利率将向政策利率靠拢，实现“市场利率围绕政策利率波动”是央行流动性调控的目标。

    李超也认为，市场须要关注下半年宽货币或有边际收敛。进入8月后，须密切关注DR007回归中枢水平2.1%的节奏。收紧的驱动因素在于保就业与稳物价两项最终目标相对重要性的切换。

    平安证券首席经济学家钟正生认为，短期降准、降息等总量宽松政策工具或将按下“暂停键”，这是因为美联储后续加息影响需要观望，而中国经济刚开启“后疫情时代”复苏，前期一揽子稳增长政策的效应需要一段时间来验证，且当前货币市场资金面依然较为宽松。