预期修复勿“矫枉过正”

    2018年以来，金融市场频频出现“预期差”。比如，春节过后流动性出现超预期宽松，4月底、5月底流动性又令人意外地骤然收紧；再比如，上周央行超额续作MLF令市场对短期内降准的预期落空，本周央行在公开市场操作加量不加价又略超预期，同时市场对货币政策转为相对宽松的预期再次升温。

    究其原因，经济“预期差”往往引发政策“预期差”，增量信息涌现总是迫使市场人士不断调整自己的预期，进而对资本市场造成影响，但从年内实际情况看，无论是对政策过于谨慎还是过于宽松的预期往往都会得到“矫正”。应该认识到，在国内经济基本面有韧性也有压力的情况下，货币政策维持稳健中性的基调并未改变，后续预期修复莫再次“矫枉过正”。

    随着5月经济、金融数据出炉，市场对基本面的预期面临再修正。5月规模以上工业增加值、固定资产投资同比增速均低于预期，社会消费品零售总额增速则创下2003年以来新低，反映出一季度就开始走弱的社会融资数据作为先行指标，已经部分预示经济潜在的下行压力。而5月新增社会融资规模仅7608亿元，创22个月新低，环比少增7992亿元，社融存量同比增速再度小幅下行0.2个百分点至10.3%，也令不少市场人士担心，社融存量增速的下降可能在2018年下半年引起名义GDP增速下行，结合近期信用风险事件频发，或将进一步加剧企业融资困难，增加经济下行压力，很多机构认为，货币政策宜边际放松予以对冲经济下行风险。

    由此，在全球货币政策趋紧的环境下，本周四央行并没有延续3月份的加息操作，而是采取与去年6月相同的不加息策略，维持公开市场操作利率不变，正被视为央行维护经济平稳运行的信号。加上央行近期扩大MLF担保品范围、加量续作MLF，再结合年初以来的定向降准、临时准备金动用安排等操作来看，央行货币政策正实质转为边际趋松。市场人士也普遍认为，出于稳增长、控风险的考虑，货币政策回归实质中性或边际宽松确有一定的必要性。

    但如同年初央行定向降准、临时准备金动用安排等操作后，流动性持续宽松令市场预期过于乐观一样，在当前经济基本面仍有较强韧性、金融去杠杆持续推进的情况下，投资者也不可对货币政策宽松抱过高期待。

    市场人士指出，4月央行宣布降准后，基本面仍处于修复阶段，使得市场对流动性过于宽松的预期出现明显“矫正”，4月下旬以来，整体资金面并未出现趋势改善、短债收益率也明显上行反映的即是这点。在经历4月份资金面压力后，市场对货币政策稳健中性基调的认识更为深刻。同理，当前经济增速虽有下行压力，但也无需悲观，经济韧性依然十足，后续货币政策有适度宽松的必要，未来不排除再有结构性降准等政策出台，但期待全面的明显的宽松可能也要落空。

    从最新公布的经济数据来看，工业和房地产投资依旧保持稳定，5月规模以上工业增加值同比增速温和放缓至6.8%，与开工、原材料进口等数据的良好表现相印证，表现出一定韧性；同时，在整体增长放缓的情况下，房地产投资依然维持了一定的增速，1-5月份，全国房地产开发投资同比增长10.2%，全国商品房销售额同比增长11.8%。

    总体而言，在现阶段基本面未出现显著恶化的背景下，金融去杠杆仍将持续推进，无论是货币政策还是金融监管政策都不可能出现明显的放松，但为了缓解局部压力，可能会有定向微调政策，货币政策未来可能更多通过灵活的结构性政策来对冲风险和压力。