新证券法绘注册制蓝图：全面推进 渐进落地

    张歆

    穿越时空的对望，总让人觉得妙不可言。

    作为资本市场的根本大法，新《证券法》将于2020年3月1日起施行；而与之相隔刚好1年时间的2019年3月1日，正是上交所发布一揽子设立科创板并试点注册制配套业务规则的日子。

    时点的相似，当然首先是一种偶然。毕竟，本次证券法的修改已历经4年多时间，其酝酿的内容变化不仅契合了资本市场近年来的发展，也为资本市场深化改革开放增加了法治供给，甚至是前瞻性的为深化改革留出了必要的法律空间。

    但是，偶然的背后也有一种必然。2019年3月1日，设立科创板并试点注册制为资本市场播下了希望的种子，此后历经了开拓、播种、耕耘、守护等多个阶段，并在2019年盛夏成功收获了第一批美好的果实。如今，资本市场已开始为“试验田”寻找适合其复制推广的“广袤土壤”，而其最坚实的法治基础正是新《证券法》。

    本次《证券法》修订在深入分析证券市场运行规律和发展阶段性特点的基础上，作出了一系列新的制度改革完善，其中的重中之重就是全面推行证券发行注册制度。在总结上交所设立科创板并试点注册制的经验基础上，新《证券法》按照全面推行注册制的基本定位，对证券发行制度做了系统的修改完善，充分体现了注册制改革的决心与方向。

    同时，最为难得的是，新《证券法》考虑到注册制改革是一个渐进的过程，从法理上支持注册制分板块“徐徐图之”。笔者认为，这一点十分必要且贴合实际。

    首先，设立科创板并试点注册制虽然已经取得了相当的成绩，但是再融资、资产重组等上市公司持续监管规则仍需进一步接受检验，这些都与注册制紧密相关。

    开市以来，科创板总体平稳，市场兼具理性与热度，各项机制初显成效，“交易正常”已成为科创板的日常。虽然成绩斐然，但科创板建设和试点注册制仍在路上。目前科创板并购重组还未有案例落地，再融资规则尚在征求意见，更多的监管规则还有待检验。而且，如今新《证券法》加持，设立科创板并试点注册制这一“试验田”自身的完善和升级也在路上。

    其次，设立科创板并试点注册制是新生事物，属于资本市场的增量创新，属于轻装前行；而传统板块向注册制靠拢，则属于存量改革，其改革难度显然高于增量创新。

    对于存量改革而言，试点注册制并不仅仅是市场认为的IPO审核权的下放，而是需要整个资本市场生态体系的配合。例如，投资者适当性门槛的变化将会产生存量投资者去向的问题；进行中的上市公司重大重组、再融资等行为可能需要过渡期；注册制所要求的信息披露制度如何衔接……由此可见，注册制并不是单一维度的发行体制变革，而是资本市场全面深化改革的重要根基。

    笔者注意到，新《证券法》授权国务院对证券发行注册制的具体范围、实施步骤进行规定，也就是说，全面推行注册制并不等于注册制一步到位，而是强调“全面推行，渐进落地”。

    骐骥一跃，不能十步；驽马十驾，功在不舍。对于年轻的注册制而言更是如此。笔者相信，沿着新《证券法》的蓝图，在注册制等改革创新举措一小步、一小步的接力迈进中，资本市场将行稳致远，也将更具活力与韧性。