广发基金张东一：立足长期 甄选沪港深高ROE企业

    在权益类基金经理阵容中，女性基金经理数量并不多。广发聚优基金经理张东一是一位研究基本功扎实、能力圈多元的基金女将。她在求学阶段就是一名学霸，获伦敦政治经济学院、英国约克大学数理金融学和财务会计学硕士学位。2008年毕业后，她进入广发基金研究发展部，潜心研究消费行业。2016年，张东一开始管理公募基金。

    广发基金国际业务部基金经理 张东一

    过去5年，张东一所管产品逐渐体现出长跑健将的特质，其在管超2年的基金，任职回报均超150%。银河证券统计显示，截至2021年9月30日，广发聚优近3年、近5年累计回报分别为130.90%、162.52%，分别排在同类基金前1/4、前1/6分位，获得银河、海通两大评级机构的五星评级。她自2018年9月21日开始管理广发估值优势，管理以来任职回报150.12%，任职年化回报35.33%。

    11月3日至11月9日，拟由张东一管理的新基金——广发沪港深精选（A类：012182，C类：012183）将在宁波银行、广发基金直销等渠道发售。该产品为混合型基金，股票资产占基金资产的比例为60%-95%，投资于港股通标的股票不低于非现金基金资产的20%且不超过股票资产的50%。

    理念：扎根基本面 研究兼顾深度和广度

    问：基金经理的投资风格和能力圈通常与专业背景、从业经历有关，能否简单介绍一下你的求学经历和从业背景？

    张东一：我本科和研究生学习的专业是金融和会计，毕业后做了6年消费行业研究员。2013年开始从事投资，一开始负责专户投资。2016年开始管理公募基金，一直到现在，从业13年。

    金融学的专业背景让我以宏观的视角考虑问题，对很多东西的看法带有自上而下对经济、对社会认知的角度。而会计学的基础让我在投资中格外重视公司财务状况。我认为不管看什么行业，会计学都是最基础的。企业的商业本质往往可以通过报表解读来发现，比如公司到底在经营什么生意，是重周转率还是重杠杆率，是否在认真经营一个品牌，商业模式是不是合理。

    问：你是在2008年熊市时期入行，过往的从业经历对你的投资有什么影响？

    张东一：我觉得不同的入行时间点和过往的研究方向对基金经理的投资框架会有影响。我在2008年入行做研究员时，市场处于熊市阶段，投资情绪比较谨慎，大家在选择标的时高度重视企业的质地。这使得我在研究中重视企业的基本面，注重把握企业的商业本质。

    2013年，我从研究转到投资，2014年开始参与管理的是以绝对收益为目标的专户，所以我格外重视风险控制，偏向于寻找确定性比较强的机会。2016年，我转做公募基金经理，公募产品要求我们为持有人带来比较好的长期回报，考验的是基金经理的长期选股能力。因而，我在投资中会以长期的视角构建组合。

    问：你管理的广发估值优势等多只产品均有投资港股，你是从什么时候开始关注港股？

    张东一：2008年毕业后，我加入广发基金担任消费研究员，除了覆盖A股的上市公司，我还很喜欢去研究我覆盖范围以外的公司。当时，投资A股的基金经理基本不投港股，但我在业余时间会抽空研究港股上市的零售、纺织服装领域优秀公司。

    这个习惯一直保持到现在，我现在也会看海外一些公司的年报、上市公告等资料。因为相比海外成熟公司，国内上市公司的发展历史相对比较短，因此，研究海外上市公司的发展历程和成长路径，对我们研究A股也有比较好的参考意义，有利于帮助我们更好地理解什么是“好”的标准。

    框架：三大标准选好公司 着重考量成长空间

    问：在你的投资框架中，什么样的企业属于好公司？

    张东一：好公司的标准主要有三个：第一，行业处在好赛道。不同行业产生好公司的概率不同。如果一家企业正处于一个成长期或成熟期的行业，其实现长期稳定增长的概率更高一些。对于进入没落期的行业来说，不容易产生长期稳定增长的好公司。

    第二，要选资本回报率比较高的企业，精选高ROE、高ROIC的品种。这代表我们的钱要投到能带来比较好的资本回报率的公司，才能在中长期带来比较好的投资回报。

    第三，企业要有良好的现金流，现金流代表着企业的“造血能力”，也是企业成长的源泉。只有企业拥有较好的自由现金流创造能力，才能保证企业价值最终以分红或留存资本金作为股东的回报。

    问：经过两年的结构性牛市后，好公司的估值大多并不便宜，你如何平衡估值与成长的关系？

    张东一：选择标的时，我很看重公司的成长性，会将公司的长期空间与当前的市值相比较，判断是否有足够的安全边际；尽量选择一些长期发展空间大、在合适的价格买入后可以长期持有的优质企业。

    至于估值方面，我认为市值空间往往比估值更有意义。因为持有公司收益率的分布并不均匀，如果只按PE/PB等估值进行交易，很可能无法赚取公司整个市值空间的钱。因此，我在长期投资中着重考量公司市值空间。

    有研究机构对我的组合持仓进行了归因分析，结论是：基金市值配置偏大盘，整体风格偏成长。我也对过去近五年的投资做过复盘，发现组合的大部分收益来自于公司的成长而非估值回归。

    风格：以消费为圆心 长期持股获取超额回报

    问：你在行业研究员阶段是看大消费，转做投资后重点配置的行业有哪些？

    张东一：根据招商证券的研究，我的组合行业配置较为集中，以消费为核心仓位，同时投资医药、TMT、中游制造等。从具体行业看，重仓且超配（相对于沪深300）的是食品饮料、医药生物、家用电器等，这三大行业占股票持仓的比例通常超过50%。

    问：你管理的组合超额收益主要来自于选股，还是行业配置？

    张东一：根据招商证券的研究，我管理的组合收益主要来源于选股，行业配置对累计超额收益也有一定的贡献，其中，累计超额收益最突出的行业是食品饮料、医药生物、家用电器。具体到细分行业，则以白酒、体育服饰、新兴服务业、医药等为主。

    作为行业研究出身的基金经理，我会比较注重行业和公司的基本面研究，重仓股的持股周期比较长。自2017年一季度以来的17个季度，我管理的某个组合有13只股票持有至少一年。其中，贵州茅台、五粮液、泸州老窖的持有超过三年；格力电器、迈瑞医疗、顺鑫农业等持有超过两年。

    问：在组合构建上，你提到“核心+卫星”策略，具体是如何操作的？

    张东一：我会精选两类资产形成“核心+卫星”策略，即以长期稳定的高ROE资产为底仓，PB-ROE策略作有效补充。一类是长期持有的核心持仓，以高ROE企业为主，特点是公司有比较强的竞争壁垒，有比较稳定的商业模式。另一类是配置型仓位，用PB-ROE策略选品种。他们不一定是中长期最优秀的公司，但属于中短期风险收益比较好的选择。

    从中长期角度看，在估值合适的情况下，买到一个好公司是长周期最优策略。加入PB-ROE策略的目的是阶段性增加组合的弹性和一段时间平滑组合的整体波动。PB-ROE策略主要是规避人多的地方，去人少的地方看看。这一类不是最耀眼的明星，但可能是性价比很好的选择。

    备注1：排名数据来源于银河证券基金研究中心，截至2021年9月30日，广发聚优同类型基金为银河证券三级分类中的混合基金-灵活配置型基金-灵活配置型基金（股票上下限0-95%+基准股票比例30%-60%）（A类），广发估值优势同类型基金为银河证券三级分类中的混合基金-偏股型基金-普通偏股型基金（股票上下限60%-95%）（A类），广发消费升级同类型基金为银河证券三级分类中的股票基金-行业股票型基金-消费行业股票型基金（A类），广发品质回报同类型基金为银河证券三级分类中的混合基金-行业偏股型基金-消费行业偏股型基金（股票上下限60%-95%）（A类）。

    备注2：广发聚优的成立日期为2013年9月11日，业绩比较基准为：沪深300指数×50%＋中证全债指数×50%，过往业绩（业绩比较基准）：2015年：42.14%（7.16%）；2016年：-29.24%（-4.64%）；2017年：35.28%（10.72%）；2018年：-26.43%（-8.23%）；2019年：69.68%（20.51%）；2020年：81.26%（15.25%）；2021年上半年：5.68%（1.53%）；任职以来：156.49%（38.54%），任职日期为2016年7月26日；近一年同类排名：420/494。广发估值优势的成立日期为2018年9月21日，业绩比较基准为：沪深300指数收益率*60%+中证全债指数收益率*25%+人民币计价的恒生综合指数收益率*15%，过往业绩（业绩比较基准）：2019年：63.14%（24.82%）；2020年：72.06%（18.09%）；2021年上半年：5.52%（1.55%）；任职以来：150.12%（32.60%），任职日期为2018年9月21日；近一年同类排名：488/613。广发消费升级的成立日期为2019年5月27日，业绩比较基准为：中证内地消费主题指数收益率×55%+人民币计价的恒生指数收益率×30%+中证全债指数收益率×15%，过往业绩（业绩比较基准）：2019年：18.30%（11.23%）；2020年：74.67%（29.62%）；2021年上半年：6.82%（-0.19%）；任职以来：54.24%（17.22%），任职日期为2019年11月20日；近一年同类排名：10/23。广发品质回报的成立日期为2020年6月9日，业绩比较基准为：中证内地消费主题指数收益率×60%+人民币计价的恒生综合指数收益率×15%+中证全债指数收益率×25%，2020年：26.97%（32.10%）；2021年上半年：8.00%（-0.99%）；任职以来：11.74%（18.00%），任职日期为2020年6月9日；近一年同类排名：18/24。广发价值核心的成立日期为2021年1月22日，业绩比较基准为：沪深300指数收益率×40%+人民币计价的恒生指数收益率×40%+中证全债指数收益率×20%，过往业绩（业绩比较基准）：任职以来：-12.88%（-11.50%），任职日期为2021年1月22日。广发沪港深新机遇的成立日期为2016年5月27日，业绩比较基准为：45%×沪深300指数收益率＋45%×人民币计价的恒生指数收益率+10%×中证全债指数收益率，过往业绩（业绩比较基准）：2016年：-1.70%（7.26%）；2017年：32.28%（25.96%）；2018年：-27.76%（-16.63%）；2019年：24.91%（20.81%）；2020年：62.30%（7.42%）；2021年上半年：7.67%（2.67%）；任职以来：-8.50%（-8.11%），任职日期为2021年3月22日。数据来自基金定期报告及经托管行复核。

    备注3：广发聚优历任基金经理（任职日期）为：刘明月（2013/9/12至2014/12/24）、唐晓斌（2014/12/14至2018/1/9）、张东一（2016/7/26至今）；广发消费升级历任基金经理（任职日期）为：李耀柱（2019/5/27至2020/7/31）、张东一（2019/11/20至今）；广发沪港深新机遇历任基金经理（任职日期）为：丁靓（2016/5/27至2016/12/10）、余昊（2016/6/7至2021/5/14）、吴健飞（2018/4/10至2018/9/18）、张东一（2021/3/22至今）。

    （CIS）